2018 será un año muy difícil y crucial para la economía.

Los aspectos institucionales que afectarán a la economía de todo el año 2018

El año comenzó con un fracaso importante para la actual administración, tal vez el más perjudicial desde que comenzó su gestión.

  1. El ajuste de impuestos – llamado Reforma Tributaria – no tendrá efectos en la economía hasta 2019.
  2. El costo político de la única reforma inmediata y de alto impacto -la Previsional- ha resultado muy elevado: pérdida de 10 puntos de aceptación al jefe del ejecutivo, disconformidad de gobernadores por la mayor asignación de esos recursos a Buenos Aires, una imagen deteriorada en el exterior por los disturbios mal controlados y un decreto tardío y forzado que no conforma a nadie para compensar solo a algunos jubilados.
  3. La reforma laboral, la más importante porque generaba estabilidad jurídica y fuerte disminución de costos operativos en las empresas y facilitaba la productividad – aspecto clave – no pudo ser aprobada y no lo será durante toda la gestión de esta administración.

Como consecuencia del fracaso se ha decidido que el Congreso ya no será el lugar de decisión política durante el tiempo restante de mandato.

Casi como una señal para alejarse del foco de atención en su peor momento, entre Navidad y el 1 de febrero el jefe del ejecutivo prácticamente no estará presente, ya que tomó    vacaciones y realizará una gira internacional (Moscú, Davos y Paris) que será la más importante del año algo que lo favorece porque en 40 días habrá estado solo 5 presente en la conducción del peor momento de su administración.

Administrar con poca participación de un Congreso que no ofrece garantías.

Es una decisión tomada que no se convocarán las sesiones extraordinarias del Congreso el 1 de febrero. Esto parecería indicar que se abandonó la reforma laboral, y cualquier otra reforma que no pueda hacerse con DNU.

Se evitarán los conflictos hasta el Mundial de Fútbol en junio evento que postergará ligeramente a la política y desde agosto, ya a un año de las PASO de la elección presidencial, comenzará una nueva, febril campaña electoral, muy perjudicial para la población y la economía.

El Congreso sólo será para proyectos obligatorios, como el presupuesto 2019. Una demostración evidente es que los cinco nuevos embajadores designados (EE.UU., Ecuador, Paraguay, Uruguay y ALADI), han sido nombrados en comisión y por decreto, eludiendo el acuerdo del Senado, y el gran esfuerzo para agilizar el estado que define temas centrales y que deberían ser leyes que el Ejecutivo debería presentar al Congreso, porque dejó caer la emergencia económica se hizo por DNU.

Por lo tanto, la reforma electoral, el voto electrónico y la derogación de las PASO, los temas centrales para esta administración son nuevas derrotas que deben ser tomadas muy en cuenta, como síntoma de cierta impericia que las oposiciones divididas no pueden capitalizar, por ahora.

Por último en materia institucional el ataque – muy loable y justificado -a las cabezas sindicales más repudiables – puede empujar al sindicalismo peronista, por temor, a formar parte del bloque opositor junto con el resabio duro de la administración anterior.

El nuevo enfoque de política monetaria

Se anunció una nueva política monetaria – financiera que apunta al crecimiento con mayor inflación. Ese cambio en la orientación económica, que casi podría calificarse de ideológico deja de lado al aumento de precios como el primer enemigo a vencer y concentra los esfuerzos en reducir el déficit, asumiendo los costos políticos que se han manifestado de inmediato.

El cambio de las metas de inflación anunciado a fin de 2017, que básicamente implica bajar el objetivo de 10 a 15 por ciento anual para 2018, es un nuevo episodio de prueba y error de una administración que recibió tierra arrasada, pero que cometió algunos errores por asumir con un plan incompleto y sin el suficiente ensamblaje. Los numerosos e inconexos ministerios son parte del problema; también el constante replanteo de las metas fiscales.

Estos vaivenes afectan la credibilidad, pero sin alcanzar a oscurecer los avances de gobernabilidad del último período. En este momento – consideran – es más relevante cumplir con la reducción del déficit fiscal que acertar en materia de inflación para que el volumen de la deuda pública se haga manejable.

Concretamente: decidieron retrasar un año el objetivo de alcanzar una inflación de un dígito, postergada ahora para 2020 (5%). Simultáneamente, se modificaron las metas para 2018 a 15% (desde 10% ±2%) y para 2019 a 10% (desde 5% ±1,5%). Tal como se presentan los primeros números en 4 meses ya se estaría superando la mitad del porcentaje previsto para 2018.

La política económica pragmática sin plan integrador y las elevadas tasas reales de interés comenzaban a amenazar la pequeña evolución del nivel de actividad, con lo que podría haberse afectado la recaudación impositiva, impidiendo la meta de un déficit primario en 3,2 puntos del PBI para 2018.

En la práctica, los anuncios de fin de año significan que la tasa real de interés será al menos tres puntos menor a la de diciembre, y que el tipo de cambio puede estabilizarse en un valor algo superior cercano a los $ 19 y creciendo con la inflación.

Una buena señal

El cambio hacia bajar el déficit recibió un primer espaldarazo porque el primario terminó 2017 en 3,9% del PBI, menos que el 4,2% previsto por el Gobierno. Se logró que los gastos fueron inferiores a la recaudación por 1ra vez desde 2004. No incluye el resultado con los intereses de la deuda, que subió hasta el 6,1% desde el 5,9% de 2016, sin embargo es muy relevante haber conseguido reducirlo, la tendencia es saludable.

El cambio indica y acepta que el proceso de bajar la inflación es más lento de lo esperado y que continuará siendo gradual y complejo, con una inercia elevada y fuertes ajustes de tarifas pendientes.

Todo lo anterior requiere que el Banco Central baje las tasas de interés, generando en consecuencia un dólar más caro pero lo que no se puede prever es si será en la forma gradual que aparenta. Si fuera asi esteriliza los cambios pretendidos generando conflictos en el seno de la administración.

Por otra parte habrá que ver como se superan los problemas monetarios del verano porque la nueva meta de inflación se instaló en el peor momento posible dado que diciembre/marzo son meses de alta inflación a lo que se les ha sumado expectativas de crecimiento anunciando aumentos de tarifas de todo tipo, un incremento del 12% de los combustibles, 6% de prepagas y un fuerte aumento en ABL tanto en CABA como en Buenos Aires. Por momentos el timming de esta administración no parece ser su fuerte.

No hay un cálculo fino sobre el impacto de liberar el precio de los combustibles y los ajustes preanunciados de las tarifas reguladas.

Hay un ligero descontrol en esa área y es probable es que la inflación de 2018 supere el 20%, lejos de la meta fijada, algo que puede costar caro a las aspiraciones de reelección, en especial si las paritarias resultan tan duras como ya se puede prever.

Macroeconómicamente, al terminar el verano se conocerá cómo resultaron las decisiones que pretendían disminuir el crecimiento generalizado de los precios sin ponerle techo a la reactivación.

La intención de reactivar la economía y bajar la inflación son objetivos contrapuestos y seguirán estando presente todo el año, pero el resultado del primer trimestre será muy negativo en términos inflacionarios y provocarán fuerte rechazo de la población.

La primera muy mala señal ya se conoce: diciembre volvió a mostrar una fuerte aceleración de la inflación, que alcanzó el 3,1% mensual a nivel nacional, convirtiéndose en el mayor registro del año. Los fuertes aumentos en los precios de servicios regulados (9,1% mensual) volvieron a impulsar la inflación del último mes.

El déficit fiscal a enero 2018 es el mismo que en el 2015

Tomado como porcentaje del PBI es el mismo déficit, nominalmente más bajo, con mejor distribución de gastos, mejor conducción y seriedad en el tratamiento, pero el mismo déficit. Se redujeron retenciones y ganancias, se redujeron subsidios energéticos y se aumentaron otros gastos como planes sociales, provincias y la fracasada Reparación Histórica.

El déficit primario sigue en $ 400 mil millones y el interés de la deuda que lo financia lo hacen aumentar $ 100 mil millones por año.

La única forma de una minúscula reducción del déficit primario en 2018 no será la reactivación   sino que la AFIP y la inflación mantengan los ingresos y que los subsidios energéticos sigan bajando. No se puede esperar nada de las reformas y mucho menos que desde la administración bajen el gasto público al que – esperemos – no consideren un instrumento de competencia populista dónde el que más gasto público ofrece a los electores tenga mayores chances de ganar las elecciones.

Esta administración trata de cobrar cada vez más impuestos para redistribuir entre los llamados planes sociales. Las cifras son un tanto alarmantes: 8 millones de argentinos trabajan en blanco y 18 millones cobran del estado dinero que proviene de los que trabajan en blanco. Lo correcto sería analizar cuanta aceptación se pierde con impuestos hasta el límite a un sector minoritario y cuanto se gana por redistribuir esa presión entre un amplio sector que vota.

Si bien no hay números para respaldarlo, parece que esta administración para poder gobernar tiene que afectar al que puede trabajar para repartir entre los que trabajan a medias o no lo hacen. Es levemente inquietante que el jefe de gabinete se sienta cómodo afirmando que administración gasta más en planes sociales que lo que gastaba la anterior.

Como impacta el sistema previsional

Obviamente desequilibrado per se, ha sido destruido a causa de moratorias, fórmula de movilidad y Reparación Histórica. Un régimen previsional como el vigente – de aportes menos jubilaciones – genera un déficit de 3 puntos del PBI con un resultado de caja total de la ANSES negativo. El reciente cambio de la fórmula de la movilidad es el reconocimiento implícito de que el sistema previsional depende cada vez más del Tesoro, sin que se puedan siquiera imaginar soluciones de fondo. Este tema se irá agravando sin que entre en el radar de esta administración.

Los mercados de capitales.

Hubo mucho movimiento para financiar al sector público y también participó el sector privado. Las necesidades totales del sector público nacional (pesos y dólares) en 2018 superarán los US$ 40 mil millones de dólares – si se cumple lo que calcularon – y sería la necesidad más baja de los últimos tres años por los menores vencimientos de la deuda en dólares. Parte de los cuales se financiarán con emisión monetaria del BCRA, aproximadamente un 15%.

Habrá que renovar la deuda en pesos en el mercado local, con LETES en dólares y préstamos de bancos internacionales. Y seguir colocando bonos.

El dólar

El tipo de cambio real bajó porque subió 18% contra una inflación de 25% en 2017.

Los actuales 19 pesos por dólar es 15% más alto que el de noviembre de 2015 previo a la unificación cambiaria pero 18% más bajo que el de febrero de 2016 poco después de la unificación.

Es un tipo de cambio real idéntico al promedio del período 2012 – 2015 y 8% más alto que el del final de la Convertibilidad.

Es muy posible que la política monetaria utilice instrumentos del BCRA para que el tipo de cambio acompañe o supere a la inflación durante todo 2018 sin permitir otro atraso y desalentando el carry trade por lo cual sería razonable suponer un dólar de $22/23 al cierre de 2018.

La Balanza comercial:

El déficit de la cuenta corriente externa consumió 5 puntos del PBI por la fuerte baja de la exportación, un tipo de cambio real bajo y el crecimiento de la cuenta de intereses de la deuda.

De seguir asi en 2018 el déficit de la cuenta corriente externa consumirá más que los 5 puntos del PBI (más de US$ 30 mil millones).

La nueva política monetaria elevará el tipo de cambio pero habrá que vigilar los costos internos y las negociaciones salariales. Si se consolida la posibilidad de un crecimiento por encima de 2,5 % anual para 2018, esto puede facilitar paritarias que incluyan un componente de productividad sin sacrificar poder adquisitivo, los salarios pueden ayudar a anclar las expectativas de inflación, siempre que exista consenso alrededor de la expansión del PBI. Sin embargo, los componentes políticos y la oscuridad del residuo de la administración anterior pueden impedir casi cualquier cosa.

La expectativa de crecimiento es clave también para la inversión, que ha aumentado pero está lejos de ser adecuada: desde 2015, la tasa de inversión aumentó 0,4 % (de 19,4% a 19,8 % del PBI), pero el déficit de cuenta corriente del Balance de Pagos pasó de 2,3 % a 4,5 % del PBI en igual período. Es decir, sólo un 20% del financiamiento externo se destinó a la formación de capital, el 80% fue especulativo.

El origen del problema es la falta de ahorro nacional, por el elevado déficit fiscal. Es por eso que el Banco Central no puede hacer milagros en la lucha contra la inflación.

 

Factores de expansión y contracción monetaria en 2017

(en miles de millones de pesos)

Compra de divisas          266

Asistencia al Tesoro       143

Cuasifiscal y otros           201

Esterilización (Lebacs)   415

 

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La coyuntura económica. Primera semana enero 2018 . Ajustes. Perspectivas.

 

Para comprender las decisiones adoptadas el 28 de diciembre de 2017 por la actual administración es necesario tener presente el medio ambiente que las condiciona.

El año 2018 se ha iniciado con las siguientes características:

  1. El PBI que es la suma de productos y servicios producidos en el país más las inversiones realizadas (son consumos postergados) y las exportaciones efectuadas menos lo importado puede estimarse en US$ 700.000 millones.
  2. El estado consume US$ 38.000 millones de dólares anuales por encima de lo que recauda. Eso es lo que se mide cuando se dice que el déficit primario es del 4.3% del PBI en 2017.

Es muy alto porque además:

  • el déficit por intereses de deuda externa es 2.30% del PBI.
  • el déficit provincial es 1.00% del PBI.
  • el déficit cuasifiscal por intereses de Lebacs es 1.70% del PBI (stock inicial menos final en dólares).
  • El déficit consolidado es de 9.30% del PBI, o US$ 46.500 millones de dólares, y debe agregarse el
  • déficit de 4% en cuenta corriente por caída de exportaciones record.
  • los gastos que realiza el estado son inelásticos, es decir que no se pueden disminuir porque se componen de la siguiente manera:
  • Los gastos que deben cubrirse en las provincias tanto como  las jubilaciones y pensiones son inelásticos a la baja, no pueden disminuirse, de manera que hay un 69% del total que son fijos. Pueden transferirse fondos de jubilaciones a las provincias o viceversa – que fue lo que se decidió – : US$ 3.200 pasaran de los jubilados nacionales a las provincias para sostener sus déficit.
  • La inflación tiene múltiples orígenes pero alcanzó en 2017 a 25%, ocho puntos por encima de lo que propuso la administración., que logró bajarla en un 50% en base a una política monetaria estricta, aunque recesiva y que dio lugar a especulaciones como subproducto no deseado.
  • La balanza comercial es muy deficitaria, es decir que se exporta menos de lo que se importa. En 2017 el déficit comercial fue de US$ 7.635 es el resultado más negativo de la historia, medido en dólares corrientes y afecta al PBI en casi un 1%
  • Para financiar el déficit ingresaron US$ 38.000 millones en 2017. Eso dólares fueron comprados por el BCRA para entregar pesos al Tesoro y cubrir el gap. A su vez el BCRA debe recogerlos mediante deuda remunerada al sector privado – las Letras del Banco Central – algo que no se hace en ningún país que opera con metas de inflación.
  • Esta situación daba lugar a especulaciones elementales: un mundo híper líquido toma fondos al 2/3 % y los coloca por encima del 20% sabiendo que por su mismo accionar el dólar no aumentaría de precio. Y pone al Banco Central en la vereda de enfrente, haciendo lo inverso y generando déficit cuasi fiscal.

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Ha sido positivo lo logrado por la autoridad monetaria para bajar la tasa de inflación en un contexto particularmente difícil por los lentos avances en materia fiscal y de realineamiento de precios relativos distorsionados durante 14 años (2002 a 2015) por intervenciones poco meditadas de la administración anterior en los mercados de bienes y servicios.

Esta administración dejaba constante el gasto en términos reales a la espera a que la economía generase un mayor PBI a lo largo de un período desconocido, provocando un supuesto incremento en la recaudación impositiva, y con ello la reducción del déficit fiscal.

El cambio

Hasta el 28 de diciembre de 2017 apostaban a que el crecimiento de la actividad a lo largo de los años licuaría el déficit global. Nuestros modelos econométricos muestran plazos muy largos, y más prolongados aun  si se incorporan datos reales como que el crecimiento alcanzado en dos años fue forzado y se estancó hace unos meses, excepto en algunos rubros.

El crecimiento junto con el endeudamiento externo para cubrir la caja esperando un aumento del PBI en unos – supuestos – cinco años, corregiría lo actuado por la administración anterior pero como mínimo en 10 años. Nuestros modelos indican que otro plazo es ¨pensamiento ilusorio¨ y los números son brutales, no mienten.

El contexto internacional no puede mantenerse inalterado por cinco o diez años, no se debe subestimar la posibilidad de cambios, de modo que decidieron salir de este esquema un tanto keynesiano con algo de audacia para achicar el gasto y soportando  un fuerte dolor político.

El intento de ajuste

El 28 de diciembre la administración intentó modificar de forma sustancial el enfoque monetario de la política económica, relativizando las metas inflacionarias fijadas en 10% para 2018 para elevarlas a 15%, un incremento del 50% que indica la dificultad que tienen para reducir el déficit fiscal.

Siendo el principal problema de la economía el déficit para reducirlo es necesaria la eliminación de los subsidios lo cual no puede hacerse sin generar aumentos de precios.

Desde 2015 hasta el momento la prioridad manifiesta fue reducir la inflación mediante accionar monetario estricto del Banco Central y el control de los pocos gastos que pueden disminuirse.

Los resultados no pueden considerarse malos, por cuanto la tasa de inflación se redujo desde un 40% a un 24%. Eso fue posible en base a dejar de emitir moneda pero sin disminuir el déficit fiscal utilizando financiación externa. Esa política continuará por lo menos hasta 2019 sin que la deuda supere la media de la región y la de los países emergentes. Eso es solo una referencia cuantitativa, porque lo que ocurre en otros países – todos con características diferentes – no debe tomarse como modelo.

El verdadero problema que el cambio intenta resolver es el déficit, tan enorme que solo puede ser transitorio. No se lo puede seguir financiado permanentemente con deuda externa y generando LEBACs porque en algún momento el mundo dejaría de prestarnos y los inversores especulativos dejarán de financiar al Banco Central.

Ese modelo de déficit, endeudamiento y dólar flotante no podía durar. Por eso se apeló a modificar las prioridades: atacar primero el déficit – eliminando subsidios y realocando recursos y soportando una inflación que llegará al 20% en 2018 con un crecimiento de un 3.5% del PBI y una reducción del déficit consecuente de 1 ó 2% del PBI, es decir bajar el déficit en US$ 10.000 millones anuales (hoy son US$ 38.000 aprox.).

En los países que se fijan metas de inflación, éstas son establecidas por la administración central y no por el Banco Central, que tiene independencia solamente para utilizar los instrumentos que crea oportunos para llegar a esas metas. Era una irregularidad que el Banco Central se fije sus propias metas, y esa irregularidad se corrigió.

Para ello es necesario conseguir superar la recesión estructural de la economía. 

Con el paquete de reformas negociado no alcanza, porque para alentar la inversión y la productividad, el impacto de las reformas aprobadas será casi nulo, ya que  la modificación impositiva no reducirá la presión tributaria en 2018 sino que la aumentará para luego bajar un 1.5% del PBI en los cuatro años siguientes, siempre que el déficit fiscal lo permita.

Por su parte la reforma laboral después de negociar con sindicatos, empresas y gobernadores, resultó en un híbrido respecto del proyecto original y que no será siquiera considerada en el Congreso durante todo 2018.

La flexibilización del mercado de trabajo y la reducción del costo laboral fue trabada por la oposición que está despertando, por los sindicalistas y no tiene fecha de tratamiento parlamentario.

Es muy difícil anticipar – en materia laboral – qué aprobará Congreso y que pueden aceptar los sindicalistas, que están ahora soportando fuertes amenazas, presiones y caricias.

 El día a día

Precios

El efecto del aumento de tarifas de transporte no impacta en la inflación nacional. El ajuste será menor a 0.3% en la inflación nacional de 2018 o menor si se puede calcular el efecto de la tarifa compuesta pero mucho mayor en el AMBA donde llegará al 1%, durante febrero. Con ese aumento y el ajuste de la tarifa eléctrica en febrero tendremos 2.0% o más de inflación.

La tasa de inflación de diciembre no será inferior a 3% por los aumentos en las tarifas de gas y luz, transporte, comunicaciones, medicina prepaga y combustibles. Este último rubro no paree tener techo impactando en el índice por su incidencia en la totalidad de las otras actividades.

El 2017 cerrará con una inflación superior al 24% %, por encima de la meta de entre el 12% y el 17% que trató de alcanzar con instrumentos monetarios el Banco Central desde fines de 2016.

Es obvio que con un déficit fiscal de 6 puntos del PBI no hay forma de tener una tasa de inflación baja.

La economía está creciendo poco, pero muy afectada por el atraso cambiario que aceleró un poco el consumo. Habrá que ver que hace el Comité de Política Monetaria del Banco Central, que va a fijar la tasa de interés de la política monetaria.

Hay expectativas por el cambio en las metas de inflación que estaban en 10% y por decisión del equipo económico se cambiaron a 15% con posibilidades de estirarse a 17 ó 18%, lo que obligará a generar una política monetaria nueva. Si bien habrá una baja de la tasa de interés en el Comité de Política Monetaria, hay muchas dudas y discusiones respecto de cuantos puntos será la baja de la tasa. No habrá una baja mayor a 1.5%, o mejor 1% que sería lo adecuado para que el dólar siga fluctuando en el rango que se está moviendo ahora.

La recuperación del dólar es muy bienvenida para recuperar el atraso cambiario y también que empiece a acompañar a la inflación porque todas las producciones regionales requieren condiciones de rentabilidad y con un cambio atrasado en 15% no la tienen porque los costos y los impuestos son enormes.

La administración – y esto es muy importante para nuestros clientes – procura impulsar la inversión que necesita rentabilidad y la rentabilidad necesita un tipo de cambio lógico, porque el consumo que se reactivó a partir de julio es insuficiente para impulsar la economía.

Con un déficit fiscal tan enorme no existe ninguna posibilidad, ni remotamente, de alcanzar una tasa de inflación baja, porque en algún momento la administración necesaria y esperemos que transitoriamente, va a encender los equipos de imprimir billetes, por ahora en descanso.

Resulta imprescindible que mejore la situación fiscal que en 2016 y 2017 casi no mejoró, en 2018 bajará – como dijimos – unos US$ 10.000 millones o 1% del PBI. Si así fuera puede bajar la inflación, de otro modo será muy complicado.

La administración no está quieta: han planteado la reforma tributaria, la movilidad jubilatoria, los pactos fiscales, todos tibios intentos para bajar el déficit fiscal. Reformas de fondo, como la laboral serán prenda política de la oposición y nunca llegarán a sancionarse, a pesar de ser imprescindible.

En 2018 contra lo que pasó en otros años no electorales en que la economía cayó, va a tener un crecimiento.

No se debe menoscabar la credibilidad del BCRA. Antes con una tasa del 10 estaba empeñado en una política monetaria durísima para mantener una meta de inflación que no tenía credibilidad en la opinión pública.  Fue saludale corregir y estimar 17 o 18%. Los mercados – creíbles porque son los que arriesgan dinero y no palabras – cree mayoritariamente que un 15/18% puede ser creíble.

Política monetaria

El Banco Central seguramente reducirá la tasa de política monetaria, pero la suba de expectativas inflacionarias ya hizo bajar la tasa real.

El tipo de cambio multilateral, el que nos interesa porque es el que corresponde a los países con los que comerciamos, se depreció con respecto a noviembre.

Se colocaron US$ 9.000 millones en bonos a 5, 10 y 30 años. Las tasas de 6% y 6.95% por los bonos a 10 y 30 años son bastante buenas dada la mala calificación argentina.

Pronóstico complejo

La estrategia fiscal de la actual administración en el contexto en que la aplicó ha sido correcta.

Un ajuste fiscal en los primeros dos años hubiera puesto en peligro la viabilidad política y las chances electorales del gobierno.  Hubiera reducido mucho la posibilidad de recuperación de la actividad y el empleo.

Todas las experiencias internacionales evaluadas descartan totalmente llevar adelante afianzamientos fiscales en contextos recesivos. Un cambio fiscal mayor hubiera mantenido a la economía atrapada en la recesión en la que ingresó a fines de 2011 y de la que parece estar saliendo recién ahora. No hay sostenibilidad fiscal sin crecimiento.

 

 

La coyuntura económica a mediados de Diciembre 2017. Una tibia transición.

Una decisión de inversión es aquella que después de un análisis estima seguridad para el capital invertido en una empresa o emprendimiento, esperando con cierta seguridad un retorno adecuado. Para ello se requiere un medio institucional y económico estable con reglas conocidas y probadamente cumplidas.  Las inversiones que se realizan donde estos requerimientos no se cumplen son especulativas, de corto plazo y volátiles.

(Benjamín Graham (Londres, mayo de 1928) Inversionista, autor y profesor. Autor del Value Investing (inversión en valor), un conjunto de estrategias de inversión que aún se enseña en Columbia Business School.

El crecimiento de la economía depende de la inversión del sector privado, y esto no está ocurriendo.

En un país donde las cifras macroeconómicas muestran mucho desequilibrio, con elevada inflación aun no controlada, un elevado déficit público que consume más del 35% de los ingresos del sector privado y aun así requiere de un fuerte endeudamiento externo, y sin un programa económico bien definido que pueda ser evaluado econométricamente, cualquier evaluación de una inversión a riesgo no especulativo contiene demasiada incertidumbre y no se realiza.

Nuestra economía está muy lejos de ofrecer seguridad para inversiones y el medio ambiente condiciona negativamente un retorno adecuado desde las empresas. No se ha generado aun confianza suficiente en la actual administración y sus aun no conocidos programas. Tampoco se cuenta con un medio ambiente estable, sólido, creciente y sin conflictos. Si bien las reglas que se han comenzado a establecer son razonables también son dispersas y   su cumplimiento – a medias – solo se ha iniciado durante los últimos dos años. El resto de las condiciones son un ¨trabajo en proceso¨ algo por demás insuficiente para cualquier inversor genuino en la industria, agro o servicios.

Por esa causa la economía local solamente recibe inversiones especulativas, de corto plazo y volátiles, dejando en manos del estado las inversiones de todo tipo, lo cual, debido al gran déficit no pueden llevarse a cabo sin seguir forzando al sector privado, en una constante situación de ¨crowding out¨ inevitable.

Prueba de ello es que en los dos últimos meses ingresaron para carry trade (especular con LEBACs contra el dólar) US$ 2.500 millones y para inversión productiva genuina solamente US$ 72 millones, es decir menos del 3%. En Brasil ingresan US$ 80.000 millones anuales para inversión no especulativa por año y en nuestro país ingresan menos de US$ 430 millones.

Los números son los portadores de las más crueles verdades.

Aun no hay confianza suficiente para invertir en nuestro país, concepto tan válido para un inversor extranjero como local.

Variables macro muy desacomodadas y una administración sin aliados genuinos para modificarlas.

Si bien todas las variables macroeconómicas están íntimamente relacionadas, todas se influyen entre si y condicionan mutuamente. La más visible es el enorme déficit del estado que distorsiona la relación entre la base monetaria, las reservas internacionales y el tipo de cambio, siendo una clara muestra de la interrelación entre ellas.

Tanto con un tipo de cambio libre como en un medio con controles de cambio esas relaciones marcan claras tendencias y muestran los caminos hacia el crecimiento o la crisis.

Hoy en nuestra economía con cambio flotante el ingreso de divisas especulativas genera desequilibrio junto con el endeudamiento externo necesario para cubrir el déficit fiscal. Ambas provocan el mismo efecto depresor del valor de las divisas y agravan la situación del conjunto de desequilibrios macroeconómicos.

Si se analiza la relación entre las variables, es posible elaborar un diagnóstico elemental referido al gran problema del tipo de cambio.

Su atraso y la política monetaria restrictiva para contener la inflación resulta un freno para la exportación, generan una balanza comercial negativa e impiden que se consolide más rápidamente el volátil crecimiento impulsado por la construcción y los créditos tanto hipotecarios como para la compra de bienes durables.

La relación entre la base monetaria, las reservas internacionales y el valor en pesos de un dólar indica que es necesario ajustar el rumbo con un programa económico explícito y consensuado, sin los espasmódicos intentos de reformas tibias, sin efecto inmediato más que reducir mínimamente el déficit bajando las jubilaciones y reduciendo los impuestos a las empresas (dentro de dos años) a la vez que incrementando el aporte de los trabajadores con mayores impuestos al trabajo.

Síntomas negativos

  1. la Base Monetaria, es la cantidad de pesos en poder de la población, más los depósitos bancarios y los encajes depositados en el BCRA. Es decir todos los pesos que existen en la economía.
  2. las Reservas Internacionales es la cantidad de moneda extranjera l en poder del banco central. Dólares, euros, yenes, libras esterlinas y activos de valor como oro y Derechos Especiales de Giro (la moneda del FMI). La información del Banco Central se expresa solamente en dólares para mejor comprensión del ciudadano común. Se valúan las distintas monedas y activos, todos, en dólares y se informa.
  3. la cotización del Dólar es el tipo de cambio entre el peso y dólar que se usa para las compras y ventas y actualmente surge de la oferta y demanda. El BCRA eventualmente podría intervenir como el mayor operador local, y en algunas – hasta ahora muy pocas oportunidades – lo ha hecho.

 

Entre 1996 y 2001 hubo control de cambios, es decir que era la administración de aquel entonces determinaba la relación entre un peso y un dólar. La relación puede verse en el cuadro:

 

Año Base  Monetaria Reservas Tipo de cambio de regencia Cotización controlada Diferencia %
1996 14.030 22.087 0,64 1 -36,48%
1997 15.966 29.298 0,54 1 -45,50%
1998 16.370 32.903 0,50 1 -50,25%
1999 16.493 33.940 0,49 1 -51,41%
2000 15.054 32.478 0,46 1 -53,65%
2001 11.981 15.318 0,78 1 -21,78%
2002 29.151 10.420 2,80 3,36 -16,74%

Es decir que en el hipotético caso que si la población de aquel entonces hubiera deseado convertir todas sus tenencias de pesos a dólares – en el año 1996 – siendo las reservas de US$ 22.000 millones y la base monetaria era de AR$ 14.000 millones podían utilizar 0,64 pesos para comprar un dólar. Naturalmente y como se verá,  esto es teoría pura porque cuando la demanda de dólares adoptó esa tendencia el valor no pudo seguir siendo fijado en la práctica por la administración de entonces porque las reglas del mercado son inviolables y se creó un mercado paralelo.

Queda claro lo antedicho cuando a fines del año 2001 la base monetaria creció   – por emisión monetaria para cubrir el déficit y las reservas internacionales se desplomaron porque fueron usadas con el mismo fin en una decisión similar a lo hecho por la administración anterior a ésta – y la relación dólar/base monetaria que en el año 2000 estaba a 0,46 llegó a 2,8 en 2002 (500% de aumento).

Hubo varios factores cruzados que desencadenaron eso. Pero la principal variable fue la confianza. Algo que aun hoy no se ha logrado generar para que las reservas no sean volátiles.

Los inversores y la población sin confianza comenzaron a retirar depósitos e inversiones en dólares de forma masiva y esto llevó casi a 0 las reservas internacionales.

Actualmente la situación es la siguiente

Año Base  Monetaria Reservas Tipo de cambio de regencia Cotización Diferencia %
2011 222.922 46.376 4,81 4,30 11,79%
2012 307.352 43.290 7,10 4,91 44,60%
2013 377.197 30.599 12,33 6,52 89,07%
2014 462.564 31.443 14,71 8,55 72,06%
2015 623.890 25.563 24,41 13,01 87,59%
2016 821.664 38.772 21,19 15,85 33,70%
HOY 947.103 55.163 17.16 17.60 -2.5%

Screenshot_2

Hasta el año 2015 se consumían las reservas monetarias y se emitía sin mayor control para cubrir el déficit autogenerando un desequilibrio entre la base monetaria y las reservas internacionales que hubieran provocado una crisis y un posterior ajuste que resulta difícil de imaginar. El cambio de administración suspendiendo la emisión y tomando deuda externa modificó la tendencia dramáticamente como puede apreciarse en el cuadro siguiente, frenando la inminente crisis.

Naturalmente la decisión tuvo efectos colaterales intensos: la venta en el mercado libre de las divisas ingresadas hace bajar el precio del dólar por presión de la oferta y aumenta el déficit cuasifiscal porque los pesos entregados al Tesoro para pagar sus deudas deben ser recomprados en gran medida con instrumentos como las LEBACs que pagan intereses elevados si bien son un instrumento monetario que contiene la inflación. Sin las LEBACs el tipo de cambio de equilibrio sería hoy el mismo o casi que el del mercado.

Pero las LEBACs representan parte de la base monetaria, por lo cual si las incluyéramos en el cálculo teórico de relación entre la base y las reservas para determinar la cotización de referencia nos encontraríamos con un tipo de cambio de equilibrio muy diferente superior a $ 36 por US$ 1.

Año Base  Monetaria Reservas Tipo de cambio de regencia Cotización Diferencia %
2016 821.664 38.772 21,19 15,85 33,70%
HOY 947.103 55.163 17.16 17.60 -2.5%

Con Lebacs

 

2.016.356

 

 

55.163

36.55

   

Esto es un síntoma de desequilibrio un tanto riesgoso en una economía volátil y con pocas defensas frente a situaciones internacionales adversas y en relación con la confianza de la población y los operadores internacionales, porque una fuerte pérdida de confianza por un Acto de Dios interno o externo nos colocaría en una situación sumamente vulnerable.

Si bien las LEBACs tienen vencimientos variados, cuentan con un mercado secundario que las puede convertir a pesos y en una situación extrema podrían transformarse en divisas muy rápidamente – si el mercado siguiera libre –con impacto sobre las Reservas y sobre el tipo de cambio y generar medidas contrarias a las adoptadas.

La economía argentina es lábil:

¿Qué pasaría si no se mantiene por varios años seguidos el incipiente crecimiento por problemas con Brasil y con el tipo de cambio?

¿Qué ocurriría si un shock externo – nada imposible con Trump y el terrorismo más norcorea – afecte al mercado de commodities?

¿Qué pasaría si el proceso de normalización de tasas internacionales de la Fed se acelera más de lo esperado?

El análisis anterior se presentó con el objeto se dejar establecido que la economía no está aún asentada sobre bases sólidas propias y que el medio mundial condicionantes es solamente propicio en cuanto a la liquidez internacional, pero nuestra economía no atrae inversiones genuinas.

La situación es precaria y el desencadenante de un serio problema escapa al control de esta administración y es la confianza de operadores y población. Por eso, la cabeza de la administración insiste desde todo ángulo y en todo momento en generar confianza respecto del país y de su administración.

Se está en un proceso donde esta administración ha reorientado el rumbo y apunta lentamente a poner en marcha un proceso mucho más sano.

Sin embargo han adoptado por razones que no se pueden analizar sin estar dentro de gobierno, sin conocer la relación de fuerzas políticas verdaderas ni la fortaleza de cada una, sin conocer los intereses que se contraponen y menos aún cuales son los próximos pasos ya decididos.

El déficit

(Nuestro déficit es tan grande que ya se puede cuidar solo. Ronald Reagan)

Es muy alto:

  1. el déficit fiscal primario es 4.30% del PBI.
  2. el déficit por intereses de deuda externa es 2.30% del PBI.
  3. el déficit provincial es 1.00% del PBI.
  4. el déficit cuasifiscal por intereses de Lebacs es 1.70% del PBI (stock inicial menos final en dólares).
  5. El déficit consolidado es de 9.30% del PBI, o US$ 46.500 millones de dólares, y debe agregarse el
  6. déficit de 4% en cuenta corriente.

La suma exime de todo comentario.

Cualquier analista comprende que a causa de esto los bonos argentinos operan muy pesadamente porque hay clara evidencia de lo vulnerable que es la economía a shocks externos.

Cuál es el camino elegido por la actual administración para corregir estos desequilibrios

Esta administración deja constante el gasto en términos reales a la espera a que la economía genere un mayor PBI a lo largo del tiempo provocando un incremento en la recaudación impositiva, y reducción del déficit fiscal.

Un crecimiento de la actividad – suponen – a lo largo de los años licuaría el déficit global. Cualquier modelo econométrico – aun torturando los números – muestra plazos muy largos, demasiado largos.

El esbozo de crecimiento junto con el endeudamiento externo para cubrir la caja y esperar el crecimiento del PBI en unos – supuestos – cinco años, corregiría lo actuado en la administración anterior pero como mínimo en 10 años, los modelos indican que otro plazo es ¨pensamiento ilusorio¨ y los números son brutales, no mienten.

Por otra parte el criterio de esta administración parece decir “el gasto del estado es inelástico”, sólo es posible bajar remuneraciones a los jubilados – sin tocar los privilegios – y a los que no tienen lobby que en definitiva son los que financian al estado.

El contexto internacional no va a mantenerse inalterado por cinco o diez años, no se debe subestimar la posibilidad de cambios, de modo que hay que salir de este esquema un tanto keynesiano apoyado en deuda externa con audacia para achicar el gasto y en base a un gran acuerdo.

Estos políticos necesitan un estadista que logre un acuerdo consistente, difícil en argentina y quizás no imposible.

En cuanto a la evolución del día a día parece un buen momento para la economía real.

La inflación llegará a 23.5 24% en 2017. En noviembre fue menor con respecto a de octubre. El IPC tuvo un incremento de 1.4%, por debajo del registro de 1.5% de octubre. La inflación acumulada en 2017 se ubica en 21.0%.

Transporte, Restaurantes y Hoteles y Alimentos y Bebidas no Alcohólicas subieron en promedio 2%, la inflación núcleo estable en 1.3%, En tres meses la inflación núcleo fue 1.4%. Acumulando 19.2% en 2017. Mejores números que 2016.

En diciembre el índice crece estacionalmente y reflejará – además- los aumentos en las tarifas de servicios públicos por lo cual se mantendrá la política monetaria de altas tasas. Las expectativas de inflación futura se mantienen por encima del objetivo de inflación del BCRA en 2018 y alejado de los niveles compatibles con el objetivo de 10%+-2%

El nivel de actividad, indica que la construcción creció un 25,3% en un año.

El sector impulsa el crecimiento por la obra pública y la privada, por demanda del mercado inmobiliario y de crédito hipotecario, que se duplicó en 6 meses

La industria produjo un 4,4% i.a. en octubre sexta suba consecutiva,

Brasil va dejando atrás su recesión, crecerá 1% este año y 2,6% en 2018, y ya se ve en los patentamientos de automotores. En Brasil, las ventas de vehículos crecieron 9% en lo que va del corriente año, tras caer 27% en 2015 y 20% en 2016

En la recaudación de impuestos de noviembre hubo un crecimiento de 23,1% anual (similar a la inflación) descontando e blanqueo en realidad fue 32,5% (+8% en términos reales). Se destaca aquí el aumento de la recaudación por mayor nivel de actividad, y del IVA que aumentó 41,85 una mejora de 16% en términos reales.

Pero los ajustes en las tarifas de los servicios públicos, suman volatilidad a las variaciones del nivel general de precios en el corto plazo.

Los analistas consultados por el BCRA estiman 2,1% mensual para diciembre y 23,5% para 2017.

Ellos no prevén una baja de las tasas de interés hasta abril, de acuerdo con las intenciones del BCRA. La tasa de política monetaria será 28,75% hasta marzo, bajando hasta 22% a fin de 2018.

A pesar de la política monetaria, el nivel de actividad crece y no se esperan cambios, previéndose un crecimiento del PBI de 2,9% para 2017, 3,1% en 2018 y un ya dudoso por lejano 3,3% en 2019.

Esto reflejaría un proceso de ordenamiento macroeconómico todo un desafío, con la economía creciendo de manera sostenida,

EL MUNDO Y ARGENTINA 

El mundo es para Argentina más importante que para otros países. La calificadora Standard &Poor`s piensa como países vulnerables a un aumento de la tasa de interés internacional a Qatar, Pakistán, Turquía, Egipto y Argentina. Son países chicos pero su posición en términos geopolíticos es estratégica y relevante.

Ante un aumento del riesgo global estratégico Argentina es más vulnerable que el resto. Por ejemplo, un incremento del riesgo de una guerra con Corea del Norte o una escalada del conflicto en Medio Oriente, impactarían muy fuerte sobre el país.

Todo el aumento del riesgo global está en EE.UU., con un Donald Trump, con permanentes muestras de controvertida personalidad. Sacó a EE.UU. del acuerdo migratorio de la ONU aprueba por decreto prohibir la inmigración de ciudadanos de seis países; cuestiona a la OMC, logró una alarmante reforma impositiva del Congreso, apuesta fuerte en el Rusiagate y coquetea desde la soberbia el riesgo de conflicto militar con Corea del Norte sin escenario de guerra probable. Traslada la embajada norteamericana en Israel de Tel Aviv a Jerusalén (en Tel Aviv hay 88 embajadas, en Jerusalén ninguna, excepto la de EE.UU.) y provoca que enemigos como Arabia Saudita e Irán se unan ofendidos.

O sea, todo un panorama bastante cerca de una volatilidad que de ninguna manera favorece a argentina.

 

El modelo económico actual no puede ser más que transitorio. Se requieren profundas transformaciones, y no reformas intrascendentes.

Abstract

El modelo utilizado actualmente no puede ser más que transitorio. Se requieren profundas transformaciones, y no reformas intrascendentes con cargo a la población.

En los últimos 40 años el PBI per cápita de argentina solo aumentó 0.7% anual y con ese aumento para poder duplicar el PBI se requieren 100 años mientras todas las otras economías regionales lo hacen en 30 años.

La economía argentina se caracteriza y diferencia del resto de las economías mundiales por un estancamiento crónico que lleva más de medio siglo. Para modificar esa situación no basta con hacer anuncios y ni siquiera alcanza un Plan Económico sino que se requiere ser estadista, no político: lograr un acuerdo entre todas las corporaciones con poder en el país, tal que permita reformular la estabilidad macroeconómica y generar las tres fuentes de crecimiento que la sostienen 1. Más inversión por obrero ocupado, 2.Aumento de productividad y 3. Aumento de empleo con un contexto político asegurado como no agresivo durante varios años.

Cuando se dice aumento de productividad se está mencionando un concepto muy complejo y abarcativo porque lo que eso significa es conseguir una combinación óptima de varios factores de la producción como maquinaria, trabajadores, carga impositiva, simplificación de trabas administrativas, controlar el costo laboral y optimizar todos los otros recursos utilizados para producir bienes y servicios con los menores costos reales posibles. Eso es la productividad, y es bueno que se tenga bien claro un concepto tan repetido y poco comprendido.

En octubre de 2017 hubo un resultado electoral favorable, y un diagnóstico preciso y claro del jefe de la administración actual generándose la base de una oportunidad única para iniciar el proceso de estabilización.

Pero lamentablemente   se estructuró un pacto fiscal y reformas laborales / previsionales insuficientes, que no acompañaron el diagnóstico. Las reformas insinuaron con leve timidez una intención saludable: que se invierta más, para bajar la presión tributaria, bajar el costo laboral y aumentar la productividad sin la cual no hay posibilidad de crecimiento. Son insuficientes porque están extendidas en el tiempo, y la economía tal como está actualmente no puede esperar hasta 2020 para iniciar un despegue o para nada.

Esto es así porque si se comparan los impuestos al trabajo en argentina que son del 36/38% con los países con los cuales comerciamos nos muestra descolocados, ellos tienen 20% de impuestos al trabajo y mil (si 1.000) veces más de inversión real no especulativa, además la presión tributaria de 35% del PBI que supera holgadamente a todos los exportadores competidores que tienen 21%. Como máximo.

Tanto la carga impositiva como la inversión genuina son la base de la productividad para hacer crecer la economía.

Tampoco se ha generado aun – y estamos muy lejos – de un contexto macroeconómico que nos asegure que por muchos años no tendremos otra crisis.  A pesar que se ha alejado la posibilidad del populismo y lograron generar sensación de optimismo, nuestro pasado indica que la posibilidad de crisis está bien presente. Un Acto de Dios en otro hemisferio (algo posible aunque poco probable) que haga caer el valor de las acciones en forma dramática corta toda la financiación que se obtiene hoy para el déficit y entramos en crisis.

Los economistas serios y expertos, aun con diferentes enfoques de ideología, sin excepción piensan, expresan y publican lo mismo con el mismo diagnóstico: no se puede convivir con este déficit fiscal, sostenido con endeudamiento externo porque se provoca una apreciación del peso que es paralizante: un dólar barato que induce a gastos en el exterior a menor costo que localmente. Puede verse salir a los ciudadanos de clase media y alta a comprar casi todo lo que pueden afuera del país y parece increíble que por los costos internos y la desaprensión del empresariado con los precios,  un viaje Punta del Este  de ida y vuelta  cueste lo mismo que un pasaje Nueva York / Paris.

El gobierno ha decidido no bajar el gasto público en términos reales, es decir que lo aumentará en línea con la inflación pero cambiando el destino de los gastos: igual gasto social en lugar de subsidios económicos y decidieron que el déficit se financiará con endeudamiento externo.

Aquí se llega al verdadero problema: el déficit es tan enorme que solo puede ser transitorio. No se lo puede seguir financiado con deuda externa y generando LEBACs porque en algún momento el mundo dejará de prestarnos y los inversores especulativos dejarán de financiar al Banco Central. El Modelo no puede ser más que transitorio, q menos que esta reforma se modifique de inmediato y se acelere. Tal como está hoy la economía no hay garantías de poder evitar una crisis porque persisten los mismos desequilibrios macro. Esto no es una cuestión de ideologías, es simpe técnica económica probada y comprobada.

El dólar esta subvaluado y eso es otro problema: el promedio del dólar ajustado por todas las variables en los últimos 50 años indica que debería ser de $ 23.

El tipo de cambio flotante no es un tipo de cambio de equilibrio, es el resultad de la política fiscal – altas tasas – y de la política monetaria – financiamiento del déficit con dólares externos-

Si hay altas tasas se genera el mejor carry trade del mundo (traer dólares y comprar LEBACs) , todos los operadores internacionales que deciden tomar riesgo argentino, compensan los bajos rendimientos de sus bonos en dólares a costillas del Banco Central porque toman Lebacs casi al 30% y captan los fondos en Estados Unidos o Japón a tasa 0.5 o al 1/ 2% y lo invierten al 30% anual en argentina consiguiendo retornos enormes.

Mientras tanto, nuestro BCRA no tiene más remedio que colocarse del otro lado, esto es tomar deuda al 25/30% en LEBACs, comprar los dólares lo que provoca que aun más la cotización baje, e invertir sus reservas al 1/2% que es lo que le pagan en el exterior.

Se financia involuntariamente la actividad de los operadores internacionales, algo muy grave que no se puede mantener porque es entregar capitales públicos.

Una gran apertura comercial genera crecimiento sin duda,  pero una apertura  financiera no porque los capitales de corto plazo son un espejismo inicial muy caro, al poco tiempo hay que pagarlos, en consecuencia esto no puede ser más que transitorio.

Para esta administración parece que la prioridad es ahora cubrir el déficit y bajar la inflación con una política monetaria de altas tasas de interés que tienen un costo altísimo y en última instancia, solo financian y no reducen el déficit porque aumenta la deuda cuasifiscal del BCRA.

En los dos últimos meses ingresaron al BCRA para carry trade (especular con LEBACs contra el dólar) US$ 2.500 millones y para inversión productiva genuina nada más que US$ 72 millones mientras que en Brasil ingresan US$ 80.000 para inversión genuina por año a nosotros nos ingresan US$  4 millones. Nada.

El mundo financiero nos acepta y prevé un – lejano – mejor futuro pero la inversión de riesgo, la genuina no viene vino nunca ni viene y campea la bicicleta financiera como cuando Martinez de Hoz y otros. La política económica argentina no tiene por ahora un rumbo hacia el éxito. Habrá un buen año 2018 con crecimiento pero tal como estamos eso será todo. Necesitamos un cambio dramático, integral, coordinado e inteligente.

Un ajuste desordenado, ineficiente y asimétrico

Cuando se piensa en un ajuste muy fuerte o en un ajuste gradual en lo que se está pensando es la forma de ordenar las cuentas fiscales.

Los números no tienen ideología, son implacables: si se gasta más de lo que ingresa hay que pedir prestado o vender para cubrir la diferencia. Una administración pública puede imprimir moneda local para cubrir la diferencia, pero no dólares y si no se quiere coquetear con otra hiperinflación solo se puede tomar deuda, bajar los gastos y no comprometer futuros egresos.

En un país el producto bruto interno (PBI) es la cantidad de bienes y servicios totales producido por la actividad interna más lo que se importa. Lo producido y puesto a disposición del consumo se lo llama Oferta Global. Es lo que ofrecen los que producen.

Alguien consume esa Oferta Global: las familias, las empresas privadas, el gobierno, las inversiones privadas, las inversiones del gobierno y lo que se exporta es también consumo. Estos son los que consumen lo que se produce. La Demanda Global.

Si la suma del consumo de las familias , el gobierno , las inversiones privadas, las inversiones del gobierno y  lo que se exporta  que es la Demanda Global    resulta superior que el PBI es porque se usan  más bienes y servicios dentro del país que lo que produce el país – que sería  la Oferta Global –  y  naturalmente hay  que financiar ese exceso de gasto emitiendo moneda  (lo cual es imposible hoy con esta economía) o tomando prestado  al resto del mundo.

Esta introducción elemental es una verdad contable, inviolable y terminante. Si a esto le incluimos la política podremos darnos cuenta de lo que hacen los políticos para que ese balance Oferta/Demanda Globales sea equitativo, que no se reparta en forma injusta entre los que menos tienen, y los dueños de stock y flujos, los más fuertes, que también merecen su cuota de respeto.

La ¨alocación de recursos¨ debe ser eficiente y debe servir para hacer más productos y servicios que den calidad de vida a la población.

La administración anterior hizo su ajuste en forma ineficiente porque la economía no creció sino que se achicó y el empleo se estancó; creció el sector público frente al privado y la Capital y gran Buenos Aires mucho más que el resto del país. Fue inequitativo porque la pobreza aumentó mucho desde 2011 hasta que abandonaron la administración. Hicieron su ajuste fiscal hacia el déficit, y usaron otros instrumentos que llevaron adonde hoy están las cuentas nacionales. Ineficiencia completa.

La administración actual ha comenzado a corregir para bien las políticas anteriores, manteniendo cierta redirección de fondos hacia grupos vulnerables y hacia la inversión, por el momento sin el sobreprecio de la corrupción, y están muy direccionados a resucitar los fundamentos microeconómicos de la competitividad y el empleo.

Pero lo implacable de los números no los acompaña, y entonces para equilibrar las cuentas mezclan gradualismo fiscal con tratamiento de shock monetario, y el resultado tiene un sesgo que perjudica a toda la actividad económica y al empleo en las zonas no rurales donde la actividad es industrial y de servicios, que serían mucho más activos con un equilibrio macroeconómico más balanceado y un tipo de cambio más competitivo.

No cayó el empleo porque el ordenamiento fiscal no fue en dos años para nada vigoroso, pero no se generaron nuevos empleos porque la política monetaria fue contractiva.

En 2017 es probable que el PBI crezca 4.5% algo por encima de las proyecciones, y aun así el ingreso por persona en nuestro país estará en el mismo nivel de 2015 que no fue un año bueno y claramente estará por debajo del pico máximo de 2011.

Se necesita – y no hay – una estrategia de desarrollo integral y un marco macroeconómico más balanceado, terminando las discusiones sobre si el “ajuste” o el “gradualismo” se siguen mirando, solamente desde el gasto público.

La coyuntura económica hasta que se aprueben las tibias reformas

Cuando sean aprobadas las reformas y se conozca el resultado final, se analizarán, pero mientras tanto hay que volver al análisis de todos los días en cuanto al nivel de actividad y baja de la inflación porque la macroeconomía sigue estando muy desbalanceada, a pesar de las buenas intenciones y elaborados relatos.

No se usó la oportunidad histórica de instalar reformas de fondo y se prefirieron unas rectificaciones bien orientadas, escasas e insuficientes pero que no son ni aproximadamente estructurales tales que empujen a la economía a entrar en crecimiento sostenido.

Esta administración continúa, con reformas o sin ellas manteniendo el peso sobrevaluado y empeorando la falta de competitividad para exportar y profundizando el desequilibrio de las cuentas externas.

A pesar de reducir el ingreso de los jubilados en más de 10% anual (algo que eyectó sin paradas intermedias a Lopez Murphy de su asiento a horas de haber asumido) y elaborar un relato sobre bajar los impuestos dentro de tres años,  mantendrán un déficit de cuenta corriente que en 2018 será mayor al 6% del PBI,  no desmantelan sino que aumentan el  tamaño del Estado, pero  dan de baja – pagando las indemnizaciones correspondientes – a 600 funcionarios de los 3.000 que incomprensiblemente incorporaron como ¨alta administración¨ por encima de los 15.000  que les dejó de regalo la nueva administración y que – por esas cosas de la política – no fueron tocados hasta ahora.

Los expulsados son personas amigas de los funcionarios de la nueva administración con sueldos que van de $ 40.000 a mucho más de $ 100.000 cuya desaparición forzada en el mejor de los casos genera un ahorro de $ 600 millones anuales, una gota en el mar del déficit, que bien pudo evitarse desde el comienzo.

Sin embargo hoy martes 5 de diciembre de 2017 se produjo un incómodo error, deslices frecuentes realizados por imprevisión o soberbia: cuando la administración anterior promovió la contratación de una hija de un ministro como Directora del Banco Nación se produjo un escándalo de proporciones y se forzó su renuncia. Hoy – en medio del relato de la reducción – asume en ese puesto la hermanita menor del ministro de trabajo aun con menos antecedentes que la otra niña. No son señales coherentes.

Esta administración debería tener la gobernabilidad necesaria para cambiar el modelo y enfrentar desafíos con menos timidez. Ya hicieron lo peor: tomaron a los más necesitados como variable de ajuste y eso fue lo primero aprobado por el Senado, en realidad lo único hasta el momento.

Si se animaran habría chance de un desenlace diferente, otro que transitar sin pena ni gloria teniendo todo a favor.

Pero la respuesta oficial tras el capital político que consiguió en las urnas, donde la administradora anterior empujó muchos votos a la coalición gobernante, ha sido lavada lo que induce a suponer que esta vez probablemente el resultado no sea diferente a los fracasos anteriores.

Superar la recesión estructural de la economía con el paquete de reformas negociado no es posible porque para alentar la inversión y la productividad de la economía, el impacto de las reformas – si se aprueban – será casi nulo.

La reforma impositiva no reducirá la presión tributaria en 2018 sino que la aumentará para bajar un 1.5% del PBI en los cuatro años siguientes siempre que el déficit fiscal lo permita.

La reforma laboral después de negociar con sindicatos, empresas y gobernadores, resultó en algo híbrido respecto del proyecto original.

Pero además, la flexibilización del mercado de trabajo y la reducción del costo laboral no solamente se licuaron, sino que fue trabada por los sindicalistas y no tiene fecha de tratamiento parlamentario. Es muy difícil anticipar qué aprobará Congreso y que tolerarán los sindicalistas, que parecen manejarlo todo.

Para dar un toque final: el Pacto Federal fue muy costoso para la Nación ($75,000 M) ya que no se obtuvo ninguna reforma (del $75,000 M que cedió la Nación, $42,000 M fueron ganó Buenos Aires y $33,000 M el resto de las provincias.

ACTIVIDAD ECONOMICA Y BAJA DE LA INFLACION

Actividad económica

Los indicadores indican que la recuperación avanza en forma lenta, con una desaceleración en los últimos meses. Es importante la cantidad de sectores que continúan mostrando variaciones positivas respecto del año pasado.

Según el Estimador Mensual de la Actividad Económica en septiembre la economía llegó al nivel de junio de 2015. En septiembre se expandió muy poco 0.1% con respecto a agosto, con aumento de 3.8% en relación a igual mes del año pasado.

De los 15 sectores productivos evaluados 13 tuvieron en septiembre una variación interanual positiva. Solo la minería y el sector de servicios públicos (electricidad, gas y agua) siguen mostrando caídas con respecto a un año atrás, lo cual no es para nada un buen síntoma.

Desde un punto de vista econométrico la reactivación actual parece más consistente y posiblemente más duradera que las otras dos reactivaciones anteriores: la de 2012/2013 que fue de 5 trimestres y la de 2014/2015 que duró 4 trimestres.

A primera vista esta es una recuperación que arranca del aumento de la demanda doméstica donde el consumo y también la inversión contribuyen a la demanda, pero el sector externo neto tan negativo achica la variación del PBI, porque las importaciones aumentan mucho más que las exportaciones.

Es – sin dudas – una reactivación cierta porque abarca muchos sectores: de los 39 indicadores analizados 37 demuestran un crecimiento. Pese a que esta vez parece más consistente que las anteriores la evolución de la actividad mes a mes indica en los últimos meses una leve desaceleración en el ritmo de esa expansión.

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Los números implacables: + 0.9% mensual en mayo, +0.4% en junio y +0.6% en julio, la economía – según se ve – modera su ritmo de crecimiento, con aumento de 0.2% en agosto y 0.1% en septiembre.

Las áreas con desaceleración en su ritmo de crecimiento son la industria, el agro, la construcción (porque el gasto en obra pública era electoralmente enorme y al finalizar el período electoral lo bajaron de golpe) y el sector de transporte y comunicaciones.

La construcción y – como es obvio – los bancos están al frente de la reactivación.

La industria creció 1.1% mensual en septiembre, no volvió a crecer en octubre con una caída de -2.7% mensual y por eso el nivel de la producción manufacturera en octubre es 2.5% inferior a la del trimestre anterior. No obstante en octubre la industria creció 2.7% con respecto a 2016.

El año 2017 tendrá un crecimiento de 2.9% promedio y 2018 será otro año de crecimiento moderado, donde la demanda interna lidera ayudad por la mejora de la economía de Brasil y precios de commodities sin variaciones.

La inflación

Habrá una desagradable mayor inflación en el mes de diciembre por a los ajustes tarifarios anunciados. En noviembre estimamos una tasa de inflación de 1.5%, para diciembre estimamos una suba de 2.5/3 %, con lo que el año cierra con 24.0% (dic/dic) o algo más. Impacta la suba de la electricidad, el gas, naftas que tuvo 6% de aumento y tendrá otro aumento, prepagas y servicios domésticos.

Dinámica Económica calcula la inflación por segmentos en función de los ingresos y la composición de los consumos de cada segmento, con datos de inflación de Price Stats, una empresa de estadística vinculada al MIT.

Para los de menores ingresos noviembre ha resultado neutro porque hubo poco incremento de precios en los productos alimenticios consumidos en ese sector (0.5% en promedio combinado) que siempre son los de primera necesidad.

En cuanto al segmento c1 y c2 (clase media) el impacto del aumento de las coberturas de salud, consumo de gas y electricidad fue muy fuerte porque generaron casi el 70% del aumento del índice general y les impacto a esos sectores con una inflación segmentada de más de 5%.

A los grupos superiores el 1.5% o el 2.5% les resulta irrelevante.

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Como puede apreciarse hay una baja significativa tanto de la inflación núcleo como de la inflación general a pesar del incremento de la actividad. Son objetivos contrapuestos que se logran con el mismo instrumento: política monetaria, por lo cual no puede restarse mérito a la eficiencia del Banco Central.

En medio de una recuperación económica los precios cíclicos (la inflación que no es núcleo) tienden a subir y si a los precios de las tarifas públicas aumentan, es esperable que la tasa de inflación se acelere en los próximos meses.  Con reactivación es mucho más difícil bajar la inflación especialmente en una economía donde hay oligopolios de hecho y una arraigada conciencia empresaria para defenderse de la inflación, con la posibilidad que en 2018 los salarios se vuelvan a ajustar por encima de la meta de inflación, no así las jubilaciones, por lo cual el efecto monetario de los ingresos de la población serían neutros.

Si aceptamos – como corresponde – el principio económico irrefutable que dice que “la inflación es siempre y en todo lugar un fenómeno monetario la inflación no puede continuar en niveles elevados por un largo tiempo si el BCRA no la convalida, pero la economía real (la producción) tiene efectos muy fuertes en el proceso de creación de precios y salarios tener muy presentes para elaborar la estrategia antiinflacionaria.

Habrá un fuerte conflicto entre los ajustes tarifarios y las metas de inflación fijadas por el BCRA. Con la lucha para bajar el déficit la meta de inflación de 2019 (5%) se alcanzará más tarde, quizás en 2021.

Reducir la inflación se hace pesado por la eliminación de subsidios que contraen el consumo, con reactivación económica, con elevado déficit fiscal y con aumentos salariales superiores a la meta de inflación para 2018.

Primer desequilibrio macroeconómico

La inflación es un desequilibrio macroeconómico, y el gobierno continúa con dificultades para bajarla. Con alto déficit fiscal y reacomodamiento de tarifas no será solamente con la tasa de interés como instrumento que el Banco Central baje la inflación de 2018 a 10% /12%.

Por otra parte una tasa de interés más alta que la que debería ser porque el BCRA tiene que emitir mucho más de lo que está dispuesto a absorber la demanda de base monetaria tiene resultados secundarios no deseados.

En resumen, el avance en materia de reducción de la inflación es lento por ajuste de subsidios por la reactivación económica, por el elevado déficit fiscal y por las paritarias que probablemente se cierren con aumentos salariales superiores a la meta de inflación para 2018.

Además el activo del BCRA emitió monda en 2017 por $384.000 millones en 2017 pero la demanda de lla gente fue $69.000 millones, ese exceso obliga a mantener tasas de interés más altas para poder esterilizar el excedente de pesos colocando LEBACS para contener la tasa de inflación.

De ahí que el stock de LEBACS aumentó en lo que va del año en $560.000 millones. Esta tasa de interés genera desequilibrio externo porque al ofrecer fuerte ganancia en dólares (debido a que las tasas de interés en pesos exceden en mucho la tasa de devaluación) se termina incentivando el “carry trade” (especulación LEBACs vs. Dólar).

Déficit de cuenta corriente otro grave desequilibrio macroeconómico

El déficit de la cuenta corriente es otro desequilibrio, 2017 tiene un déficit externo de      u$s28, 000 millones y 2018 tendrá u$s35, 000 millones, es decir un 5.3% del PBI.

Parecía que el creciente déficit de la cuenta corriente era consecuencia de la política fiscal, del abultado déficit fiscal heredado, del gradualismo en 2016-2017 y su financiamiento en dólares pero en los últimos meses está aumentando la entrada de capitales para inversión transitoria para el “carry trade”) y también está empeorando el rojo de las cuentas externas.

El cuadro muestra claramente que en lo transcurrido de 2017 el sector privado sigue ahorrando y gastando muchas divisas por el tipo de cambio atrasado y que se compensan con financiación del sector público y capitales especulativos, algo que no puede durar.

Déficit comercial, otro desequilibrio

El atraso cambiario afecta negativamente al sector exportador. Cayeron las exportaciones en lo que va del año y el déficit comercial llegó a u$s8, 000 millones en 2017.

El problema exportador se debe al retroceso de las exportaciones de productos primarios  (-7.0%) y manufacturas de origen agropecuario (-0.9%), subieron las ventas externas de combustibles (+18.7%) y las exportaciones industriales (+12.6%) por las mayores ventas del sector automotriz y metalúrgico.

Con importaciones crecientes en 2018 estimadas en u$s74, 000 millones y con un bajo crecimiento de las exportaciones u$s62, 000 millones estimamos un déficit de la balanza comercial de u$s12, 000 M para 2018.

 

 

Los primeros pasos hacia la reformulación de la economía, con una propuesta asimétrica y gradualista en exceso.

La coyuntura actual

El crecimiento económico se mantiene. El PBI llegaría a 2,8% de incremento para 2017. El crecimiento alcanza a la mayoría de los sectores incluyendo el industrial, y se aceleró la expansión del crédito. La confirmación del buen momento de esta administración quita algo de la incertidumbre sobre los cambios a realizar y podría haber un mayor dinamismo de la inversión privada, tal vez impulsando el crecimiento a 3.5% para 2018.

Que en líneas generales haya un leve crecimiento de la actividad no indica que los desajustes macroeconómicos hayan siquiera comenzado a corregirse: el estado tiene un déficit fiscal enorme, inelástico y creciente de casi 9% del PBI, la balanza comercial es negativa al punto de llegar a perderse casi us$ 6.000 millones de diferencia entre importaciones y exportaciones sin posibilidades de corregirse en 2018 en que llegará a us$ 8.000 millones. La inflación no cede y será casi de 24% en 2017 y las tasas utilizadas para contenerla restringen el crédito al sector privado.

La financiación del déficit con crédito externo mantiene bajo el dólar y genera fuga de divisas al mismo tiempo que dificulta las exportaciones que ya tienen caída de precios y costos internos de producción elevados por la enorme presión impositiva. Una combinación que manejada por la administración anterior hubiera resultado explosiva, en este momento resulta muy preocupante y no será resuelta en menos de cinco años mientras el crecimiento cierto deberá esperar.

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La evaluación macroeconómica suele desplazar a un enfoque microeconómico que refleje los problemas diarios de las empresas medianas y pequeños emprendimientos que en última instancia son los más desprotegidos. El aumento del costo del crédito hace que las grandes empresas compradoras y distribuidoras trasladen el costo financiero a sus proveedores llevándolos a reducir sus inventarios al mínimo y a bajar sus márgenes y su personal en blanco a la menor expresión. Esto mantiene una fuerza de trabajo estimable en un 30% que cobra en negro y se pierden aportes y contribuciones. En todos los sectores excepto el agroexportador esta situación – además de la carga impositiva – genera inflación reprimida que es la que presiona la inflación núcleo hacia arriba.

Inflación

La inflación de octubre se desacelera respecto a septiembre. El IPC presentó un incremento de 1.5%.  La inflación acumulada en 2017 es 19.4%.

Aumentaron Bebidas Alcohólicas y Tabaco 3%, Comunicación 5.3% e Indumentaria 2%.

La inflación núcleo baja 1.3%, y el promedio de tres meses es 1.5%. Acumula en 17.6% en 2017.

Para noviembre se llegará 1.4%. La baja del precio de los Combustibles (-1.5%), modera el aumento de octubre. En diciembre habrá una variación de 2.0%, con inflación anual en 22/24%.

A pesar de la baja no se afloja la política monetaria porque el mercado mantiene cierta expectativa inflacionaria.

Las propuestas económicas post triunfo electoral

El éxito electoral y un claro diagnóstico de los problemas a resolver que ha realizado y presentado  la actual administración horas después de recibir respaldo electoral, indican que han decidido enfrentar los desafíos de corrección macroeconómica y estructurales de la economía en forma gradual y sin correr riesgos políticos, excepto con la reforma previsional. Dejan de subestimar la macroeconomía y eso genera algo de certidumbre dando lugar a un pragmatismo con el que se evalúan estos primeros dos años

Las modificaciones anunciadas parecen bien orientadas y son el primer paso de un largo camino, que arranca desde un lugar muy difícil, con muchos obstáculos a superar. La macroeconomía no está en absoluto consolidada para conseguir estabilidad duradera y necesita reformas mucho más profundas que las anunciadas para iniciar un crecimiento sostenido a mediano y largo plazo.

Lo que se ha decidido presentar es muy gradual y no llega al fondo del problema:

  1. una reforma sobre cómo repartir los recursos entre la Nación y las Provincias;
  2. una reforma impositiva neutral en 2018 con costo fiscal creciente en los años sucesivos para que las provincias disminuyan sus cargas
  • una reforma previsional que modifica la fórmula de la movilidad jubilatoria como elemento vital para reducir el déficit fiscal primario en 2018 y evitar la quiebra del sistema a mediano plazo
  1. una reforma laboral que aspira a blanquear parte del empleo en negro y reducir la litigiosidad.

Las tres primeras se negocian todas juntas con los gobernadores.

La reforma laboral tiene como escollo principal a los sindicatos.

Si se modifican sin un contexto los impuestos nacionales y provinciales, se crea el impuesto por única vez al revalúo de activos, se cambia el reparto de recursos entre Nación y Provincias, se altera la fórmula previsional y se recortan subsidios energéticos nadie puede racionalmente imaginar siquiera si mejorará o no la situación fiscal y la competitividad.

Esta administración necesita bajar impuestos porque el sector privado está impedido de crecer de forma genuina porque el tamaño del gasto público pasó de ser 25% cuando comenzó la administración anterior a 43% hoy. Si no se baja el gasto público, no hay forma de bajar los impuestos. Es por eso que la reforma tributaria que propuso el gobierno no parece útil, simplemente no conseguirá bajar impuestos.

Será un modificar constante e imprevisible de recursos y gastos en función de cómo opere el déficit. Eso sin tomar en cuenta algún Acto de Dios que modifique el medio ambiente condicionante.

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La visión de esta administración en cuanto a los gastos a favor de la población.

Cualquier reforma que se diseñe desnuda la visión de la administración que las propone y revela el pensamiento de la coalición gobernante. Sus iniciativas muestran que esta administración tiene un buen diagnóstico, con demasiados problemas no resueltos y ha elegido un conjunto de reformas livianas que entrarían en vigencia muy lentamente y con limitaciones durante cuatro años.

Si bien el diagnóstico parece correcto, enfrentan demasiados problemas no resueltos aun: según ellos no se puede bajar el gasto público que debe crecer tanto como la inflación.

Esto es así porque asumen que la situación argentina actual es de una fuerte desigualdad en la distribución de la riqueza, un alto nivel de pobreza (30% de la población) y una crisis de la infraestructura. Por eso esta administración siguió aumentado las prestaciones sociales y la obra pública durante dos años, compensando con el aumento de tarifas. Ahora tratarán de corregir limitando el gasto social.

Como no se puede bajar el gasto social y poder gobernar al mismo tiempo, esta administración encaró una reforma impositiva más que lavada para bajar la presión tributaria global, donde todos los cambios entrarían en régimen en forma gradual en un plazo de cuatro años.

La reforma impositiva aspira a reducir la presión recién en 2021/2022, pero en 2018 habrá mayor presión tributaria porque no es posible reducir los impuestos debido a la inacción de 2016 y 2017 y la necesidad de bajar gradualmente el déficit fiscal primario.

Las restricciones presupuestarias condicionan las reformas y sus resultados, que aún son difícilmente estimables hasta no conocerse el texto final de las leyes.

La reforma laboral es algo más agresiva y con resultados probables más positivos en el corto plazo.

El cambio de la forma de ajuste de la movilidad jubilatoria y de auxilio al 30% de la población con menos recursos laborales resulta el más significativo de este paquete de reformas porque en conjunto esos gastos sociales representan el 57% del total del gasto público y es – hasta el momento – inelástico a la baja y elástico a la suba porque se ajusta en forma indexada con inflación y recaudación pasada en un contexto donde se reduce la inflación.

Para la administración de las cuentas públicas resulta imprescindible desactivar esa inelasticidad, sin embargo para la población afectada resultará en una caída de ingresos de más de $ 80.000 millones en un año. Cabe preguntarse si se ha calculado bien hasta qué punto afectará a la demanda agregada porque los cálculos previos de esta administración en varios aspectos clave de la economía han demostrado apresuramientos con sus consecuentes errores y posteriores rectificaciones.

Este año, la tasa de inflación bajará de 38,4% (2016) a 24%. Las jubilaciones se ajustaron por la fórmula 28%. Si no se cambiara nada el 2018 sería igual: la inflación se estima será 17%, mientras que la movilidad de las jubilaciones puede llegar al 23%.

Cambiar la fórmula utilizando la inflación ahorra $ 10.000 M por cada punto menos que aumenten las jubilaciones. Con 8 puntos de diferencia estimados para 2018, el ahorro teórico máximo llegaría a $ 80.000 M, pero casi con seguridad se va a negociar algo con la oposición, que tiene un plato servido para negociar.

Pero no se mencionan los otros gastos sociales. Si agregamos la evolución del gasto social sin incluir las jubilaciones y las pensiones, esto es educación, salud y vivienda en valores constantes de 2016, aumentó 2,4 veces en términos reales durante 2017.

En dólares, el gasto social adicional total aumentó de U$S 28000 millones en 2001 a U$S 80000 millones en 2016, o sea que se multiplicó casi por 4. Pero desde el 2003, cuando empezó la administración anterior hasta el 2016 el gasto social aumentó 6,6 veces en dólares.

Por lo tanto si la solución a la pobreza es aumentar los planes sociales, hoy no habría pobres.

Este gobierno no ha logrado revertir la cultura de la ayuda en vez de la cultura del trabajo y seguirá según las cifras del presupuesto 2018 tal como puede verse en los siguientes cuadros.

Como afectarían las reformas en el corto plazo

El conjunto de reformas puestas a discusión contiene un correcto diagnóstico que deja de lado la demanda agregada y cambia el foco a fomentar la oferta y procura estabilizar la macroeconomía.

Esta administración considera que los subsidios y planes, más las jubilaciones (tanto las genuinas, como las concedidas indiscriminadamente sin aportes y las sorprendentes jubilaciones de privilegio, que no se pueden modificar) resultan poco importantes políticamente y que se debe esperar que sea el crecimiento económico el que mejore la situación de ese segmento.

Consideran que deben licuarse algo en que todos los técnicos estarían de acuerdo si el gasto público no fuera de 45% del PBI y no hubiera mayor inflación y que la licuación no abarcara a millones de consumidores en su gran mayoría por debajo del límite de la pobreza. Pero no es el caso sino lo contrario.

Una administración que considera imprescindible contener el gasto social y aumentar la obra pública simultáneamente, debería generar una reforma fiscal sin precedentes, no la tímidamente anunciada. Es el sistema impositivo integro lo que se debe modificar, seguir emparchando es delegar al futuro la resolución de uno de los más complejos problemas del país.

Está claro que el gasto social instalado durante 8 años de populismo sin control sostenido con emisión monetaria ha generado jubilaciones y pensiones que pasaron de ser el 5.2% del PBI en 2008 al 9 % en la actualidad por la fórmula de cálculo de ajuste utilizada.

Se aumentó en los dos últimos años en 1.4% del PBI el gasto social llevando todo hasta 10% del PBI. Es decir que desde 2008 a la actualidad el gasto total del ANSES que son jubilaciones y todos los compromisos de gasto social aumentó 5% del PBI haciendo crecer más de 120% el déficit total del estado.

Sin cambios, en cinco años los jubilados consumirían 10% del PBI por eso se requiere y solicita discutir un cambio de la fórmula de movilidad, para que los jubilados no afecten tanto el déficit.

Cabe preguntarse sobre este tema si se han analizado adecuadamente todas las alternativas posibles, como reducir la planta de empleados públicos que son casi 8.000.000 en todo el país, o reducir los gastos del poder legislativo que consumen $ 50.000 millones anuales entre sueldos y adicionales de legisladores y los miles de asesores con que ellos operan, o reducir el número incongruente de Ministerios en todas las provincias, como – simple  ejemplo –  la Dirección de Bicicletas y bici sendas a cargo de una Directora General en CABA y como ese muchos más cargos creados para favores políticos y el omnipresente nepotismo.

Los ajustes fiscales propuestos no son en absoluto ambiciosos.

Hasta hoy se sigue tomando endeudamiento externo para financiar el déficit fiscal pagando tasas elevadas como un bono a 10 años que retribuye 6% anual mientras Colombia (en estado de guerra contenida) paga 4.5%, México 3.2% y Brasil en carne viva por la corrupción paga 4.2%, y esta administración paga 6.5% con una relación de deuda/PBI muchísimo más baja que el de esos países.

Esta administración paga más porque el país ha defaulteado y no tiene ninguna ley para controlar a la dirigencia política y por eso los inversores asumen – con toda razón – que el país seguirá endeudándose y naturalmente prestan solamente a tasas más elevadas.

No poner un límite legal explícito al endeudamiento externo público, espanta a los inversores. Pero eso no figura en la agenda legislativa. Inexplicablemente.

Para que el gradualismo continúe asegurando gobernabilidad el financiamiento externo es clave, pero para conseguirlo hay que asegurar que la deuda se va a honrar y eso solo se logra con normas fiscales que aseguren la transparencia y previsibilidad de las cuentas públicas y mejoren la credibilidad del país en los mercados, quienes desde la asunción de esta administración han ofrecido solo palabras, especulación, carry trade y ninguna inversión genuina.

Ningún inversor real (excepto los que se garantizan con extracciones de recursos) ha puesto el dinero donde puso sus palabras.

 

LA ECONOMÍA ENTRO EN RECUPERACIÓN FIRME A PESAR DE LOS ENORMES DESEQUILIBRIOS MACROECONOMICOS.

NO HABRÁ INVERSORES GENUINOS – LOS QUE SE INSTALAN Y ARRIESGAN – HASTA ASEGURAR ESTABILIDAD INSTITUCIONAL.

El relanzamiento de la macroeconomía

Panorama Inicial

Haber obtenido un buen resultado eleccionario ha generado diversas consecuencias, desde un jefe del ejecutivo que comienza a mostrarse consolidado como político pragmático hasta la percepción que la coalición podría seguir gobernando un nuevo período más una inicial reducción de la incertidumbre en las decisiones macroeconómicas.

Se ha reducido mucho la posibilidad que la anterior administración pueda volver a ser una alternativa pero aún conserva suficientes adictos y retiene el poder de perturbar la reorganización de una oposición consistente.

A muy pocas horas de las elecciones la nueva administración inició el camino concreto de la consolidación fiscal y las reformas estructurales para modificar la característica antigua del estancamiento estructural del país.

Existe ahora una administración que luce externamente consolidada y enfrenta una oposición dividida y transitoriamente desorientada. Cuentan con una mejor perspectiva negociadora en la agenda legislativa. Pero la forma en que esta administración actúe marcara el futuro de los próximos años siempre que no se modifiquen las condiciones financieras internacionales. Las reformas imprescindibles tienen una mejor oportunidad de lograrse que antes de las elecciones.

Esta administración está enfocada en solucionar dos problemas macroeconómicos centrales: la coyuntura, corrigiendo los desequilibrios del corto plazo y lo más importante y desafiante que es modificar el estancamiento de más de medio siglo.

Los problemas de la coyuntura, del corto plazo

La macroeconomía sigue muy desbalanceada. Han tomado decisiones correctas, pero quedan pendientes cambios para corregir esos desbalances. La administración actual siempre utilizó metas de inflación en base a la tasa de interés nominal, pero la inflación no cedió lo suficiente. Si bien la inflación de 2017 será menor a la de 2016, aun no logra los niveles promedio conseguidos por la administración previa.

El déficit fiscal además de muy elevado es creciente. La administración actual decidió no bajar el gasto público pero cambió la forma en que utiliza los recursos con más énfasis en el gasto social y en obras públicas, bajando los subsidios económicos. Eligieron pagar el costo político de subir las tarifas públicas que apenas cubrían el 15/20% del costo de producir los servicios para poder atender el gasto social y la obra pública.

Los ingresos cayeron en términos reales y tanto el déficit primario como el déficit fiscal global subieron. Para cubrirlos la administración actual decidió tomar – en forma transitoria – deuda especialmente externa, al tiempo que eliminó el uso de reservas internacionales y monetarias.

En el imprescindible contexto de mantener un cambio libre asumieron con la lógica de mercados más grandes y menos trastornados por medio siglo de inflación, que con esta libre flotación el tipo de cambio de mercado resultante sería el de equilibrio. Pero el tipo de cambio está influenciado por la fuerte entrada de capitales producto del endeudamiento externo (y de la alta tasa de interés interna) que mantiene bajo el tipo de cambio, complicando no sólo la necesaria reversión del déficit de la cuenta corriente, y facilitando el ahorro en dólares a una sociedad que no quiere pesos y grandes ganancias a unos operadores hiperentrenados por décadas de inflación y descontrol.

Si bien muy necesario – dada la coyuntura económica con que asumieron a sabiendas la administración – la baja de la inflación, el endeudamiento y la flotación del tipo de cambio (se contraponen entre si y se limitan a sí misma.

Ese es un problema conocido y asumido por la administración desde un primer momento: la combinación de un elevado déficit fiscal de 6 puntos del PBI con un alto déficit de cuenta corriente de 5.5 del PBI y  el atraso cambiario deja a las claras que el modelo elegido es transitorio y que será modificado porque no puede seguir creciendo de manera indefinida la deuda externa y la emisión de deuda cuasifiscal  resultado de la esterilización con emisión de LEBAC para financiar el déficit, comprando los dólares que el Tesoro consigue en el exterior.

Nadie puede siquiera imaginar que esta política macroeconómica pueda continuar.

Este enfoque transitorio de la macroeconomía ha resultado políticamente útil pero sin corregir los problemas de fondo; solo los ha contenido postergando la resolución y con un costo político limitado a la cadenciosa letanía de los residuales de la administración anterior que solo atinan a focalizarse sobre el endeudamiento ya entregados al reconocimiento de su fracaso y la ahora mediática corrupción.

Datos de la realidad para no confundir recuperación con exitismo.

La realidad sin embargo no ha cambiado: se debe bajar la inflación reducir el déficit fiscal que es el mayor problema y el más complejo porque genera un dólar barato y grandes dificultades para exportar y sin las exportaciones no se puede pagar el endeudamiento tomado.

No hay lugar para el pensamiento mágico porque la situación de la economía argentina es dramática; hay enormes, sólidos e inelásticos déficit fiscal y déficit comercial, 28% de pobreza, un sistema impositivo kafkiano cuya reforma tomará años, una inflación de dos dígitos resistente y que no cede, con fuertes corporaciones poco dispuestas a conceder nada pero que puede mostrar que a pesar de los grandes desequilibrios macroeconómicos ha iniciado un leve proceso de recuperación. Pero eso es insuficiente: los inversores no especulativos, los que se instalan y arriesgan tienen muy en claro  en que la iniciativa tomada por esta administración por sí sola no alcanza y que para ser creíbles como para llevar y fijar el dinero al suelo se requiere un amplio consenso con la oposición. Ese es el verdadero requisito: que dentro de 3 ó 4 años no cambie todo de nuevo.

Al principio querían ver el rumbo que tomaba la administración. Después, le exigieron ganar las elecciones y ahora demandan respaldo pleno y un apoyo social a fuertes reformas económicas como la flexibilización laboral. Lógico, nadie invertiría en un lugar inestable, sin instituciones serias y duraderas. Y ese es el mayor problema.

Si a eso se agregan las reiteradas actitudes propias de estudiantes secundarios como duplicar el impuesto a las gaseosas con azúcar ¨por salubridad¨ lo que se consigue es que la tontería de gravarlas desde un 8% a 16% lo que se consigue es que lo opuesto:   Coca Cola decidió frenar una inversión de US$ 1.000 millones anunciada durante el 2016. Con esto, ya todos están convencidos que el ministro de Producción le hace un flaco favor al equipo económico en todas sus acciones, incluidas las personales.

El problema estructural

Ya hemos mencionado reiteradamente el problema estructural: en medio siglo el PBI per cápita en la Argentina creció a razón de apenas 0.7% promedio por año, con lo cual nuestro país sólo puede duplicar su ingreso por habitante cada 100 años cuando el mundo en desarrollo lo hace cada 25 años. Para superar la pobreza habría que crecer el doble de lo que se creció en 60 años.

El ingreso per cápita del país que en 1870 era el 50% más alto que el del promedio del mundo y en 1913 era dos veces y media más alto, en 1970, era el doble y hoy está sólo 27% por encima. En otras palabras, el mundo aprendió a crecer, nosotros no.

Para salir de este estancamiento se necesitan inversiones, mayor productividad y mayor empleo bajando el costo laboral.

No debe dejar de observar que la pobreza llegó al 30%. Y no está aún claro el diagnóstico de lo que fue mal en los últimos 100 años y en consecuencia qué es lo que hay que hacer para cambiar. La pobreza cero no existe y la propia definición de pobreza es un concepto abstracto relacionado con el ingreso de cada país.

Para bajar la tasa de pobreza al 10% que hoy está en 28,6% en 20 años (a Chile le tomó 27 años y no tiene pobreza cero) habría que duplicar la tasa de crecimiento de la Argentina de los últimos 60 años. La tasa de crecimiento, a su vez, está en función de tres variables: cuánto crece el empleo, la acumulación de capital, y cuánto la productividad. Cuando se mira la historia argentina, puede apreciarse que se invierte poco, pero sobre todo la productividad de esa inversión es bajísima.

Hoy el país se encuentra frente a una oportunidad única de comenzar a corregir la macro de corto plazo y avanzar con la agenda estructural de mediano y largo plazo.

El gran interrogante es cuán decidido está el gobierno para encarar los desafíos económicos que tiene por delante. El gran interrogante es si aprovechará el apoyo político para emprender los cambios que son necesarios o se enredará en gradualismo dispersos.

En definitiva, la gran pregunta es si mantendrá los lineamientos generales del modelo macro elegido y los precavidos ritmos de los dos primeros años de su mandato o si mostrará firme liderazgo para comenzar a corregir y acelerar los tiempos de dichas correcciones.

Las elecciones ganadas generaron una oposición desorientada y dividida que junto con la casi extinción de los despojos de la administración anterior abren un panorama que permitiría avanzar hacia modificaciones de mediano y largo plazo.

Si la administración actual sigue con el actual modelo macro elegido o si asumirá el liderazgo para corregir ya no está por verse: se han enfocado a ello.  Por un tiempo más, estimado en varios meses la configuración macroeconómica elegida seguirá igual, con una moderada reducción del déficit fiscal primario y algunas reformas superficiales que cuentan con más chance de lograr los consensos necesarios para que puedan ser aprobadas.

Durante 2018 se debería poner en marcha el gran cambio.

El comienzo del gran cambio

Con eficiencia y seriedad, en forma oportuna y a pocas horas después de ganar las elecciones se anunció que se propondrá una reforma tributaria – hace más de una semana – la administración lanzó su idea de lo que sería una reforma tributaria que, en sus ejes centrales, intenta reducir gradualmente la presión impositiva y promover la inversión y la generación de empleo.

La necesidad de equilibrar las cuentas públicas obliga a una menor carga tributaria sobre la producción y el empleo con la eliminación de determinadas exenciones impositivas y la modificación de impuestos internos sobre sectores específicos, procurando ofrecer algo de equidad y eficiencia al esquema tributario nacional que es una maraña ineficiente.

Con eficiencia y seriedad, en forma oportuna y a pocas horas después de ganar las elecciones se anunció que se propondrá una reforma tributaria que reduciría gradualmente la presión impositiva y promovería la inversión, la competitividad y la generación de empleo.

Tal lo que todos esperaban. Pero no se dijo como, ni se anunció un análisis y reformulación integral del sistema impositivo kafkiano que nos oprime.

Se habló de

1) una reducción en el impuesto a las ganancias corporativas no distribuidas, que bajaría de 35% a 25% en un lapso de 5 años, aplicable a la reinversión de utilidades de las empresas; poca cosa.

2) la devolución anticipada del IVA por inversiones, para bajar el costo de los proyectos de inversión;

3) la reducción de las contribuciones patronales para fomentar el empleo formal;

4) una reducción indirecta del impuesto sobre los créditos y débitos bancarios (el conocido impuesto al cheque)

5) la reducción de los impuestos a los ingresos brutos, algo a ser muy negociado con las provincias.

6) nuevamente se cayó en la inocente juvenilia de introducir la posibilidad de impuestos nuevos al consumo de vino, cervezas bebidas alcohólicas y tabaco a sabiendas que se incluían para tener algo que dar de baja en las negociaciones. En oportunidades algunos ministros sorprenden al decir que consideran productos suntuarios o perjudiciales para la salud a las bebidas alcohólicas o con un alto agregado de azúcares (bebidas cola).

7) En cuanto a la modificación del ajuste de los beneficios sociales cambiando una fórmula de ajuste con muchas variables que favorecían el aumento por encima de la inflación de las jubilaciones y pensiones, rápidamente – y no solo la oposición – calcularon con precisión irrefutable que con ese tipo de ajuste serían los jubilados quienes contribuirían con $ 100.000 de reducción de ingresos a mejorar el déficit fiscal. Ni Lopez Murphy cuando pretendió reducir las jubilaciones un 13% y fue eyectado del cargo en minutos, presentó tamaño dislate.

8) Se propone la extensión del impuesto a las ganancias para las intereses ganados por las personas físicas (las empresas ya se encontraban gravadas). Las alícuotas del 15% en caso que se trate de instrumentos en moneda extranjera e indexados y del 5% para las inversiones financieras en pesos, sin cláusula de ajuste parecen razonables, pero como el 92% de los depósitos son de personas jurídicas, esta cláusula es otra incluida para ser cedida, algo de lo que se da cuenta hasta el más distraído de los analistas.

Se incluyó la excusa de excluir a los pequeños ahorristas, implementado un mínimo no imponible que se aplicaría para inversiones con interés anuales menor a los $52.000 eximiendo del impuesto a los plazos fijos inferiores a los $260.000 a las tasas de interés de mercado vigentes actualmente. Para los montos superiores el impacto en rendimientos sería casi despreciable con un recorte menor a 1 punto porcentual en el caso de los depósitos a plazo, en un medio ambiente con una inflación superior al 20%.

En el mercado de capitales, no hay impacto porque las acciones estarían exentas y los bonos las personas físicas son un porcentaje muy bajo del volumen operado.

Tiene coherencia tanto lo propuesto seriamente como lo incluido para ser quitado (ya lo han hecho). Se requerirá negociación, tiempo y muy difícilmente pueda cumplirse con el plazo del jefe de esta administración que intenta ver todo sancionado antes de finalizar el año.

PUEDE AHORA SI AFIRMARSE QUE LA ECONOMIA ENTRO EN RECUPERACIÓN 

La coyuntura en el mes de noviembre

La construcción

Sorprende el rebote que se observa en el sector de la construcción porque en la segunda mitad de 2016 se achicaba más de -20% anual, ahora crece a al 11/15%

El nivel de actividad de octubre de la construcción empuja fuerte el crecimiento de la economía, impulsa ciertas industrias y tanto al l mercado inmobiliario como al empleo. Hubo un alza de 13,4% anual en octubre, según informó el INDEC con diez meses de un 10% de aumento frente a una caída de 12,7% durante 2016.

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El empleo formal en la construcción también aumentó. La cantidad de puestos de trabajo en el sector aumentó en 445 mil en el mes de septiembre, lo cual implica un crecimiento de 11%.

El mercado inmobiliario

Hubo aumento en la cantidad de escrituras en la Ciudad de Buenos Aires durante todo el año a causa de la mejora en la cantidad de permisos de obra y el lanzamiento del crédito hipotecario. Las compra-venta de inmuebles aumentaron 43% durante septiembre y llegando al 44% en los primeros nueve meses.

El 29% del total de escrituras de septiembre fueron con garantía hipotecaria, la proporción más alta registrada desde el año 2001. Los permisos de edificación aprobados aumentaron 10,6% en septiembre aumentado no sólo respecto de 2016, sino también en relación al 2015 año en que cayeron 11%.

Producción Manufacturera   

Quinto mes consecutivo al alza, con una suba promedio de 4,4% respecto de 2016. Hubo en septiembre una mejora de 2,3% interanual, con un incremento de 1,5% en los primeros nueve meses del año, en contraste con la baja registrada en el mismo período de 2016 (-4,6%).

Las industrias metálicas básicas, registraron un aumento de 23,3% i.a. en septiembre (7,2% acumulado), impulsado principalmente por la industria siderúrgica Impulsa a este sector la industria automotriz y la maquinaria agrícola, que aumentan la demanda. Con subas anuales de 28,2% la producción en conjunto.

La industria automotriz, aumentó 10,1% anual por el crecimiento de la demanda externa (las exportaciones se incrementaron en un 16,4%). En cuanto a la demanda interna, si bien las ventas de automóviles de producción nacional a concesionarios se redujeron 10% en septiembre, los patentamientos de vehículos 0Km registraron un alza del 11%.

Siguió igual en octubre, 21,5% anual en las ventas de 0Km,

El resto de las industrias

U n escenario más variado. La producción de alimentos y bebidas y productos químicos, bajaron durante septiembre, un 5%.

En el caso de la producción alimenticia, todos los rubros registraron caídas con la excepción de las carnes rojas.

La industria química estará muy complicada por las restricciones que impuso Estados Unidos a las exportaciones de biodiesel de empresas argentinas.

Otros como el de edición e impresión (16% i.a.), el del papel (5,8%) y la refinación del petróleo (5,4%), aumentaron por las fuertes bajas de 2016.

Por el buen resultado electoral el riesgo país sigue 345 puntos básicos en su menor nivel de los últimos diez años lo cual demuestra que la confianza de los inversores financieros extranjeros es alta por lo cual la demanda de papeles argentinos es firme.

Desde las PASO el riesgo soberano cayó 112 puntos básicos, 30 puntos por la baja del riesgo de la región y 82 por la reducción del riesgo propio argentino. El casi inexistente índice bursátil argentino aumentó un 33% desde las PASO y el dólar futuro cedió 5%, estimado ahora en $18.40 para diciembre.

A pesar del desorden macroeconómico aun sin solución, la economía continúa con su recuperación, a un ritmo más elevado en los últimos tres meses. En agosto la economía argentina mantuvo cuatro meses de crecimiento a con un ritmo anualizado de 7.0%., muy alto.

Es una recuperación bastante fuerte y duradera que la registrada en los otros dos ciclos expansivos anteriores (en 2013 y en 2015). Ya llegó a un cuarto trimestre de recuperación con una aceleración en el último trimestre). La recuperación de 2015 duró apenas 4 trimestres y la del 2013 sólo 5 trimestres, en esta oportunidad, los indicadores sugieren que la recuperación actual continuará y se extenderá por más tiempo que las anteriores.

La demanda doméstica

La demanda interna generó un mejor nivel de actividad. En el tercer trimestre de 2017, la mejora del PBI que fue de 1.3% se debió al aumento de la demanda doméstica, que fue 2.0% (8.2% anualizado), mostrando la inversión aumento anual de 22.5% anualizado (lo cual es mucho) y el consumo privado un aumento de 5.5% anualizado.

Pero el sector externo neto sigue siendo el factor contractivo que no permite crecer al PBI.

El sector externo (exportaciones menores que las importaciones) fue en extremo negativo e hizo bajar 5.2 puntos al crecimiento del Producto.

Esto se debió a que el aumento de las cantidades importadas fue siete veces mayor al incremento de los volúmenes exportados (21% vs 3% a/a). Si el sector externo neto no hubiese sido un factor fuertemente contractivo, el PBI, en vez de crecer un 4.6 hubiera crecido un 9.8% interanual a una tasa de crecimiento superior a la de China.

El más grave problema y el peor gerenciado

Corta vida tuvo la reparación histórica a los jubilados que fue usada como excusa para incentivar el blanqueo. La exteriorización de capitales cumplió su cometido, ya que fueron blanqueados más de US$ 100.000 millones un 80% quedó en el exterior, donde seguirá protegido de la inestabilidad nacional. No obstante se recaudaron us$ 6.000 millones que nunca se usaron para el primer relato de esta administración: la mentira de la Reparación Histórica usada para ganar gobernabilidad en el momento necesario.

Esta administración tiene una necesidad imperiosa (en realidad es una necesidad nacional) reducir el déficit fiscal, lo que coloca al sistema jubilatorio en el ojo de la tormenta, porque el 56% del déficit heredado en las cuentas del Estado ha sido generado por un reparto indiscriminado de prebendas jubilatorias sin aportes y miles de privilegio corrupto.

El Proyecto Presupuesto 2018, se ve obligado a destinar el 59% del gasto primario a Jubilados y PAMI, lo que representa un aumento de 12 % contra 2016 que fuera 47% del total. La seguridad social crece en gasto pero el sistema de previsión y seguridad está totalmente desfinanciado, desordenado y es la caja de muchos movimientos oscuros.

La suma de las jubilaciones, pensiones y PAMI representa el 10% del PBI, casi el doble del gasto en educación (5,6%) y salud (6,0%) en 2017. Y el 9,1% del PBI afectado a jubilados supera y oprime otros gastos como las erogaciones globales en ciencia (0,3%), vivienda y urbanismo (1,2%) y agua potable y cloacas (0,6%).

El gasto en jubilaciones y asistencias varias tiene inexorable tendencia alcista y ascenderá a 3,0% del PBI en 2017. Y en consecuencia el déficit fiscal global ascenderá a 7,6% del PBI en 2017.

El sistema jubilatorio estatal es en la realidad objetiva el peor obstáculo para crecer, ya que atenta contra el ahorro, la inversión y la formación de capital, obstaculizando la productividad, la creación de puestos de trabajo y la mejora del salario.

Pero en la vida real resulta imposible e inconcebible de eliminar o siquiera reducir sin caer en un caos social. Por eso las soluciones son de largo plazo y no están siendo bien encaradas.

La coyuntura económica luego de las elecciones y sus proyecciones.

Contenido

El panorama general pos elecciones legislativas
La marcha de la economía
El contexto político
Lo que se debe esperar en el corto plazo
El gran cambio pos elecciones legislativas.
Los probables resultados de los anuncios

Con la atención instalada en el despertar y alineamiento de algunos jueces con el Poder Ejecutivo, los procesamientos y encarcelamientos múltiples y ruidosos de grandes figuras de la administración anterior, la reducción a casi nada del grupo mesiánico que sigue a la ex presidente y los resultados electorales que tranquilizan a la población moderada que es mayoría,  puede perderse el foco de la gravedad de la situación económica que no ha cambiado de un momento para otro.  Queda claro que esta administración trabaja bien para ir ajustando la tierra arrasada, pero no debe dejarse de lado que al decidir asumir la administración ya conocían la situación en su casi totalidad de modo que corresponde que se hagan cargo, tal como están haciendo ya que fue lo que buscaron hacer.


La coyuntura económica en Octubre.

La macroeconomía está muy desbalanceada, en lento progreso. Hubo pocos avances, y quedan muchos cambios para corregir los desbalances.

Se establecieron metas de inflación utilizando la tasa de interés nominal, pero la inflación no se ha dominado. En Octubre superará el 1.6%, algo que si se anualiza supera el 2%. La tasa de 2017 será inferior a la de 2016, pero curiosamente solo se han alcanzado los niveles que conseguía la administración anterior.

El el déficit fiscal sigue siendo muy elevado. En dos años la actual administración no bajó el gasto público aunque hubo una correcta sustitución de destinos incrementando el gasto social y las obras públicas y  recortando subsidios económicos. Se prefirió el costo político de subir las tarifas públicas (que cubrían sólo el 15/20% del costo de producir los servicios) para privilegiar el gasto social y la obra pública.

Los ingresos fiscales cayeron en términos reales, en esta primera etapa de la actual administración, mientras que el déficit primario y el déficit fiscal global subieron.
Para financiarse la actual administración optó por emisión de deuda externa, eliminando la venta de reservas del BCRA y evitando la emisión monetaria, una práctica  anterior muy negativa. Se estableció un régimen de flotación cambiaria asumiendo que el tipo de cambio de mercado resultante sería el de equilibrio pero como el tipo de cambio es el resultado de la situación macroeconómica la fuerte entrada de capitales del endeudamiento externo y la alta tasa de interés interna genera la percepción de ¨un dólar barato¨ y perjudica el creciente déficit de la cuenta corriente y la recuperación económica.

Los problemas del día a día y los estructurales.

Bajar la inflación monetariamente, tomar deuda para cubrir el déficit y mantener un cambio libre es algo aplicable en un tiempo muy corto y genera opiniones  contrarias. Gastar más de lo que ingresa (en el orden de 6 puntos del PBI) y exportar menos de lo que se importa (5.5% del PBI en 2017) con atraso cambiario muestran un modelo  transitorio que exige ser modificado. No puede seguir creciendo de manera indefinida la deuda externa y la deuda del BCRA (la llamada cuasifiscal), por tener que emitir LEBAC para seguir comprando los dólares que el Tesoro consigue en el exterior.
En resumen, estas acciones – y los desatinos opositores – han logrado un éxito electoral en lo político pero en materia económica no ha corregido los más importantes desequilibrios macroeconómicos.

Se enfrentan desafíos:
• bajar la tasa de inflación que no está controlada a nivel general ni la núcleo – la que se maneja con la tasa.
• bajar el déficit fiscal que es la causa del no poder exportar porque genera enormes costos internos que saca los productos argentinos de los mercados internacionales, afectado también por el atraso del tipo de cambio real que el modelo genera.
• evitar un mayor atraso cambiario, cuando las exportaciones continúan muy deprimidas, con lo cual no se generan ingresos genuinos que contribuirían a pagar los crecientes intereses de la deuda externa.

Los problemas estructurales

El PBI per cápita en la Argentina creció 0.7% promedio por año, y por lo tanto nuestro país sólo podría duplicar su ingreso por habitante cada 100 años cuando el resto del mundo lo hace cada 25 años.

Se necesita cambiar eso con inversiones, productividad y empleo (con incentivos para elevar la voluntad de trabajar con más calidad y menos ausentismo, y buscando bajar el costo laboral).

Cabe preguntarse si esta administración sabrá aprovechar el apoyo político que obtuvo para lograr los cambios que son necesarios. Por la forma en que lo han encarado, no parece

En definitiva, la gran pregunta es si mantendrá los lineamientos generales del tenue modelo macro elegido y los ritmos de los primeros años de su mandato o si mostrará liderazgo para modificar y acelerar los tiempos de dichas correcciones.

Por ahora no se ve un cambio acelerado ni importante en la configuración macroeconómica, aunque se intenta reducir de manera muy gradual el déficit fiscal primario y se ponen en marcha reformas aguadas que ahora, con el rotundo triunfo político del oficialismo, cuentan con cierta posibilidad de lograr consenso.

El escenario del momento

El escenario por ahora es favorable. El riesgo país siguió bajó a 345 puntos el menor nivel de los últimos diez años.
La confianza de los inversores extranjeros parece alta dada la firme demanda de papeles argentinos.
Desde las PASO hasta la actualidad el riesgo soberano cayó 112 puntos, y el índice bursátil aumentó 33% con el dólar futuro bajando a $18.40 para diciembre de 2017.
La economía se recupera: según el INDEC, en agosto se llegó a cuatro meses de crecimiento anualizado del 7.0%. Es una recuperación muy fuerte y duradera mayor que la registrada en los otros dos ciclos expansivos anteriores (en 2013 y en 2015) pero con mejores bases y mejor conducción.

Es el cuarto trimestre de recuperación con una aceleración en el último trimestre. La recuperación de 2015 duró 4 trimestres y la de 2013 sólo 5 trimestres, en esta oportunidad, los indicadores indican claramente que la recuperación continuará y se extenderá por más tiempo que las anteriores.

Un dato muy importante

El crecimiento anual del PBI en el tercer trimestre del año, muestra que el sector externo neto perjudicó muchísimo al restarle 5.2 puntos al crecimiento del Producto Interno Bruto.

Esto se debió a que las cantidades importadas fueron siete veces mayores que el aumento de las exportaciones (21% vs 3%). Si no hubiese sido esto un factor fuertemente contractivo, el PBI, en vez de crecer un 4.6% interanual, hubiera crecido un 9.8% anual que es una tasa de crecimiento superior a la de China.

Otra característica positiva es que la recuperación económica es cada vez más generalizada. En agosto, el INDEC indica un aumento de 4.3% con respecto a igual mes del año pasado, con 14 de los 15 sectores relevados mostrando subas interanuales.
La única excepción fue la minería que cayó un 2.1% interanual por la baja de la producción de petróleo. El sector de la construcción siguió siendo el motor: creció un 11.7% interanual en agosto. La industria se expandió un 5.6% anual y aportó el 22% del incremento interanual del EMAE; la intermediación financiera creció 5.2% anual, el comercio 4.8% y el sector inmobiliario 4.0% que sumados generaron 30% del aumento en el último año.

Lo que se debe lograr en el corto y mediano plazo

La macroeconomía necesita un reordenamiento. La elevada tasa de inflación; el déficit fiscal; el creciente déficit de la cuenta corriente;y la caída de la participación de las exportaciones argentinas en las exportaciones mundiales, en un contexto de atraso del tipo de cambio, alta presión impositiva y problemas de competitividad y productividad que el sector exportador arrastra desde hace mucho no es un panorama halagüeño .

Según como la actual administración actúe definirá el resultado de la segunda mitad de su mandato. Hasta aquí – incluyendo los anuncios voluntaristas y desordenados – no hay un programa integral y consistente que empiece a corregirlos de manera sincronizada.
Los problemas relevantes son varios.

La tasa de inflación es muy elevada. En el mes de septiembre fue 1.9% mensual, anualizada es 22.1% y acumulando en lo que va del año 24.1%. La tasa de inflación de los últimos doce meses fue 23.8%, cifra exactamente igual a la inflación promedio verificada entre 2007 y fin de 2015, con la administración anterior. En eso no hay progreso, excepto que ahora hay control y antes era una muerte anunciada.

En la administración anterior las tarifas estaban congeladas y el tipo de cambio administrado subía menos que la inflación, mientras que ahora este nivel de inflación se da con una actualización de las tarifas públicas. Por lo tanto la inflación reprimida era mucho más alta en la administración anterior que ahora, pero la tasa de inflación no cede y sigue en niveles mayores a 20%.

La inflación núcleo, se mantiene prácticamente en los mismos niveles desde agosto de 2016, pero tuvo en septiembre un alza de 1.6% mensual, con lo cual subió en el año 22.0%.

El régimen de metas de inflación, utilizado por el Banco Central se basa en la idea de que la tasa de inflación baja en la medida en que baje la tasa de inflación esperada, y que la credibilidad del Banco Central crece en función de alcanzar las metas fijadas.

El problema es que desde octubre de 2016 las tasas de inflación esperadas aumentan y no se cumplen las metas.

Por ejemplo, la expectativa de inflación para 2018 aumenta de 15.5% a 15.8% en octubre en 2017 habrá una inflación nivel general de 23.5%, y para 2018 un 16%.

Es imposible bajar la tasa de inflación de 20 a 5% con el crédito al sector privado aumentando 48% anual nominal con los agregados monetarios creciendo al 35% y la base monetaria aumentando 27/30% anual. Esas incongruencias no deben anunciarse como realidades. Tampoco hay experiencia mundial de que sea posible bajar la tasa de inflación solamente con el manejo de tasas.

A esto hay que agregar que desde el 1 de agosto al 23 de octubre, el sector público nacional vendió u$s7,700 millones al BCRA, que emitió base monetaria por $134,000 millones para comprar esos dólares. Es muy difícil bajar la tasa de inflación con esa emisión monetaria.

Como afecta al tipo de cambio

La emisión para financiar el déficit fiscal es casi nula – de 1.5% del PBI en 2017 – como el déficit fiscal se cubre con endeudamiento externo, la actual administración debe hacerse de pesos para pagar jubilaciones y planes sociales y el BCRA se ve obligado a comprar los dólares que el Tesoro consigue en el exterior contra la emisión de moneda.

Si el Tesoro vendiera esos dólares en el mercado de cambios, el tipo de cambio hoy sería muy bajo de $13/$15 por dólar debido a la gran oferta en vez de $17.5, lo que provocaría un deterioro aún mayor del déficit de la cuenta corriente. Esos contrasentidos deben corregirse.

En 2017 la emisión fue del orden de 4.7% del PBI y excepto en las hiperinflaciones, nunca la política monetaria dependiente de la fiscal fue tan grande. Parecería que este BCRA lucha solo en la batalla contra la inflación.

El déficit primario

Con esta administración en lugar de crecer 0.9% del PBI por año como lo hizo en el segundo mandato de los anteriores, sube de 3.6% del PBI a 4.3% en 2016 para terminar el 2017 en 4.0% más de lo que dejó la anterior administración.

El déficit global después del pago de intereses de la deuda – que es el que importa – subió de 4.8% del PBI en 2015 a 5.9% en 2016 para terminar en 2017 en 6.3% del PBI (incluyendo los recursos por única vez proveniente del blanqueo).

En 2018 comenzará a atacarse el frente fiscal, porque la actual administración se ha comprometido a bajarlo de 4.0% del PBI en 2017 a 3.2% en 2018.

El déficit en las cuentas externas. Un grave problema.

Durante la actual administración entre enero de 2016 y septiembre de 2017, ingresaron al país capitales por u$s 70,000 M. De este total, u$s 20,000 M fueron para no emitir y financiar el déficit, otros u$s20, 000 M para las reservas internacionales y los u$s 31,000 M restantes fueron ahorro de la gente (claramente nadie tiene confianza en el peso) Nótese que de los u$s 70,000 M de capitales que ingresaron al país, el 64% provienen de la colocación neta de deuda externa del sector público nacional y las provincias.
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“Evolución del Mercado de Cambios”, INDEC

El problema de los dos altos déficit – de cuenta corriente y fiscal – es que cuando se corta el financiamiento externo y se reduce la inflación desaparece el impuesto inflacionario (cuando aumentan los precios aumenta la recaudación, obviamente).Si pasa eso baja el PBI, aumenta la inflación de golpe y se produce una devaluación de la moneda.
Esta vez hay elevados déficits gemelos que hacen a la economía muy vulnerable, dependiente del mercado financiero internacional, pero existe la posibilidad de evitar un mal desenlace por diversas razones.

 La liquidez mundial es enorme y la administración actual comenzó su gestión con un bajísimo nivel de deuda externa en términos del PBI porque a los otros nadie les prestaba nada.
 La deuda pública en manos del sector privado era de apenas 20% del Producto cuando asumió el actual gobierno (nadie compraba papeles de esa administración) y ello permite que este nivel de endeudamiento pueda crecer a razón de 5/7% del PBI por año en cuatro/seis años hasta alcanzar el nivel promedio de deuda de la región.
 hay un bajísimo nivel de crédito (de apenas 12% del PBI cuando el promedio de la región es 60%). El crédito puede dar tiempo a la recuperación de la economía y por lo tanto financiar déficits gemelos.
 la economía lleva casi medio siglo en un estancamiento económico estructural. Esto da espacio. porque si no se pudieran corregir los tres problemas que hoy se sufren que son la falta de inversión, la productividad y el trabajo desordenado y caro se puede avanzar con reformas estructurales para salir del estancamiento.

Finalmente la caída de las exportaciones

La caída de las exportaciones es algo negativo, porque si la economía se endeuda en moneda extranjera, debe repagar su deuda en moneda extranjera y las exportaciones constituyen la única fuente genuina.

En 2017 el déficit de la balanza comercial será u$s7, 800 M, en 2016 hubo un superávit de u$s 2,000 M.
Este año las exportaciones serán menos de u$s 58.000 M, cuando en 2011 fueron de u$s83, 000 M.
Otra vez se pierde participación en las exportaciones mundiales: en 2017 eran el 0.34% de las exportaciones mundiales, en 2011 era de 0.47% y hace 50 años 1%.

En los primeros nueve meses del año, las cantidades exportadas mostraron una baja de 0.6% mientras que volúmenes importados subieron 11%a/. Por el atraso del tipo de cambio reala causa de que el peso se encuentra por lo menos un 30% más apreciado con relación al promedio histórico (y la misma magnitud de sobre-apreciación del peso se registra cuando se realizan estudios econométricos con variables reales)

EL CAMBIO

Por ahora no se vislumbra un cambio en la configuración macroeconómica elegida.
Todo indica que la actual administración mantendrá el modelo aunque con algunos cambios. Es probable que la actual administración comience en 2018 a bajar el déficit fiscal primario, lo que probablemente dé lugar a un menor ritmo de endeudamiento público en los mercados internacionales.

Se buscará avanzar con reformas aunque es difícil imaginar cambios estructurales de fondo rápidamente como con una severa reforma tributaria, la reforma laboral que se necesita, la reforma previsional sin castigar a los indefensos y la del financiamiento de la política la más costosa de todas, y alcanzar acuerdos fiscales con las provincias sin un costo fiscal elevado. Hoy estas reformas tienen alguna oportunidad de ser hechas y serán el principio de un largo camino que habrá que recorrer para superar el problema del bajísimo crecimiento económico de las últimos cinco décadas.

Hay una oportunidad que la actual administración debería aprovechar. Es probable que lo intente para ratificar el rumbo y la decisión de tratar de convertir a la Argentina en algo más normal en línea y más integrado al mundo. Pero es improbable que se logren profundas reformas estructurales que corrijan las fallas antiguas que impiden el crecimiento (la falta de inversión, de productividad y el factor trabajo).

Habíamos llegado a tal punto que ahora todo parece mejor por la mínima reactivación cíclica de la economía, por el triunfo electoral de un grupo normal y porque se minimizó la posibilidad de volver atrás en los próximos años.

Se requiere muchísimo más para consolidar la macro, lograr estabilidad y conseguir un crecimiento económico razonable y sostenido.

El gran cambio pos elecciones legislativas.

En las elecciones legislativas la actual coalición a cargo de la administración alcanzó el 41% del total de los votos a nivel país acercándose a los mejores resultados históricos de Kirchner que obtuvo 42% en 2006, de Alfonsín en 1985 con 43% y de Menem en 1991 con 40%.

Considerando los resultados anteriores, el número de votos obtenido no parece ser un parámetro que garantice eficiencia. No obstante cuenta con el apoyo de la población de los centros más importantes: Buenos Aires, Córdoba, Mendoza y la Ciudad de Buenos Aires, al margen de haber logrado desplazar y arrinconar – en apariencia definitivamente – a la volátil ex presidenta y desarticular  al menos por un tiempo  una oposición aguerrida.

Sumaron 20 diputados y 9 senadores con lo cual alcanzan una buena capacidad competitiva en diputados con 107 miembros y mayor peso en senadores con 24 aliados. Es primera minoría sin quorum propio pero con la demostrada capacidad de lograr acuerdos – muchos cuestionables – esta composición permitirá negociaciones parlamentarias desde una mejor posición.
La declinación que lograron de la oposición mesiánica reduciéndola casi hasta el nivel de lumpenes políticos le reduce fuertemente a ese grupo la posibilidad de ser alternativa de poder en 2019 (si bien puede perturbar la reorganización de toda la oposición).

Tomaron iniciativa inmediata

Lo más importante es que con lo obtenido se han lanzado en forma inmediata a un intento – en la visión de esta administración – de consolidación fiscal y reformas estructurales para mejorar el estado de estancamiento estructural que lleva medio siglo.

Los primeros anuncios son solo titulares: no definen un plan económico con medidas concretas, son los  lineamientos generales sobre los que se invita a debatir  a la oposición, sindicatos, empresarios y legisladores.

La administración anuncia proyectos en materia impositiva, de reforma del estado, laboral, y los negociará con los sectores mencionados en las próximas semanas.

Las primeras propuestas

Las primeras propuestas concretas se anunciaron casi de inmediato, dentro de un marco conocido por todos: con este nivel de gasto público, esta presión tributaria y este nivel de déficit fiscal es inviable el crecimiento económico.

Se anunciaron los lineamientos generales que tendrá la reforma tributaria a ser discutida en el Congreso para que se disminuir la presión fiscal. Los principales impuestos que se modifican son:

1. Aportes y contribuciones de la seguridad social.
2. Impuesto a las ganancias corporativas.
3. Devolución de IVA para empresas que hayan invertido y no pudieron recuperarlo.
4. Impuesto sobre los créditos y débitos bancarios (ICDB).
5. Reducción de Ingreso Brutos.
6. Eliminación del Impuesto a la transferencia de inmuebles e introducción de un impuesto a la Ganancia de capital por la venta de inmuebles (excepto casa-habitación).
7. Eliminación de la exención a la renta financiera.

Por eso se indujo a los gobernadores hacia la necesidad de trabajar en conjunto para reducir el gasto público, lograr una reforma impositiva sensata y ordenar la coparticipación federal.

La forma en que se estructuren los acuerdos signará el futuro de los próximos dos años si no cambian las condiciones financieras internacionales.
Los tres pilares

Los verdaderos efectos de la reforma tributaria presentada ayer podrán medirse cuando el proyecto esté redactado definitivamente. No obstante, el sentido de las medidas quedó claro y puede hacerse un análisis  preliminar .

Las rentas de sociedades verían reducida la tasa del impuesto a las ganancias del 35% al 25% para las empresas que reinviertan sus utilidades,  eso en forma gradual en dos años. Al mismo tiempo se graban los dividendos y las utilidades de las sociedades de personas con una alícuota que sumada al 25% actual llegará al 35%. Mientras las corporaciones no distribuyan utilidades pagarán menos pero gradualmente y para lograr la reducción –  es decir el 25% de tasa proporcional si no se distribuye –  tendrán que esperar 4 años hasta 2021 (2018, 35%; 2019 y 2020, 30% y 20121, 25%). Esta gradualidad es para ir acompañando la reducción del gasto público. Para evitar la elusión del impuesto se dispuso impedir distribuciones de utilidades disfrazadas de gastos personales de socios o accionistas pagados por la sociedad.
Gravamen a la renta financiera ya cuenta con la reprobación de los sectores afectados y aun así fue sometida a discusión. Si bien hay que esperar la negociación legislativa el impuesto llega a otros activos financieros en Ganancias por rentas obtenidas por las personas físicas que actualmente están exentas y que pagarían el 15% por rendimientos  de instrumentos en moneda extranjera o indexados y otras rentas financieras de volúmenes importantes: hoy superiores a $ 1.400.000 ( us$ 80.000 aproximadamente).

La renta financiera ya está gravada. Las personas jurídicas pagan ganancias y bienes personales por lo que ganan con todos los instrumentos financieros, salvo aquellos que tengan relación con su actividad y los utilicen como cobertura (ejemplo: futuros para un productor agropecuario). Los únicos que están exentos son las personas físicas y ya no lo estarían.

Se aplicaría un impuesto a la renta financiera obtenida por personas físicas del 5% para los instrumentos en pesos y de 15% para los indexados o en dólares. El tributo gravará a quienes tengan tienen ingresos anuales superiores a los $300.000, con un mínimo no imponible de $52.000 de ganancias. El gravamen se aplica sobre los plazos fijos, Lebacs y Bonos, pero no a las acciones locales.

El mercado argentino está constituido por una inmensa mayoría – 92% – de personas jurídicas y muy pocas personas físicas. Actualmente el universo que operan con estos instrumentos paga impuestos. Se intenta aplicar a todos porque contribuye a la equidad del sistema impositivo, pero parece recaudatoriamente innecesario y conflictivo. Es una medida que no genera mayor recaudación y sin embargo producirá rechazo.

Al aplicar un impuesto a las utilidades generadas por ganancias financieras, entran también los inversores medianos que supuestamente tratan de ahorrar, argumento un tanto débil esgrimido por los grandes operadores para defender sus utilidades.
Argumentan que el ahorro y el consumo son opciones temporales, es decir, el ahorro de hoy es el consumo de mañana. Gravar a este proceso sería – con ese argumento corporativo – atacar el funcionamiento de una economía normal.

Los inversores grandes ya pagan  impuestos y cuentan con las herramientas necesarias para diferir ese pago, de modo que el argumento se cae per se.
Se insiste – falsamente – que las Pymes dependen exclusivamente del ahorro interno, el cual ahora estaría siendo boicoteado porque las grandes empresas pueden financiarse en el exterior, lo cual supone dramatizar el argumento al extremo: este gravamen terminaría con el ahorro interno, algo que no ocurre en ninguno de los países donde se aplica, que es en casi todo el mundo civilizad0.

Los operadores son astutos y veloces y saben que será neutra para su actividad.

Se eliminaría el gravoso Impuesto a la Transferencia de Inmuebles (ITI) y se suma en el Impuesto a las Ganancias el 15% cuando las personas físicas vendan un inmueble que no sea casa habitación sino inversión. Esto parece ser lo único que beneficiaría en forma directa a la población por cuanto el resto del paquete beneficia a empresas y corporaciones.

Falta de timming

Anunciar modificaciones concretas informando con precisión los porcentajes y quienes deberán pagar los futuros impuestos en un medio condicionante inflacionario donde los empresarios, consumidores y los mismos miembros de la administración tienen sus mentes distorsionadas en extremo por medio siglo de inflación, es un error muy grave.

Informar que las bebidas alcohólicas de producción nacional y los cigarrillos serán fuertemente gravados es una invitación a acelerar las importaciones con el dólar alicaído y fomentar el contrabando; informar que las gaseosas con azúcar serán fuertemente gravadas es invitar a los productores oligopólicos híper entrenados y que superan largamente a esta administración en habilidad a aumentar los precios  hasta compensar por completo el gravamen y trasladarlo al precio, eso sin contar que las economías regionales – como el limón tucumano – utiliado por las gaseosas ya han levantado sus quejas asumiendo, 24 horas mas tarde del anuncio aun no presentado a las Cámaras que toda su economía se derrumbará porque Coca Cola desaprecerá del mercado. Típico de un mini mercado como el argentino donde los actores sobreactúan permanentemente.

Algo similar ocurre con los automotores de baja gama que verán reducidas sus ventas hasta que se llegue a aprobar – tomará muchos meses – el acuerdo para bajar los impuestos en 10%. Sin embargo, al igual que otros sectores corporativos ya han anunciado que los precios de los autos de gama media aumentarán.

La mayor parte de esos modelos tienen su precio comprimido de manera artificial, porque si llegaran a  la franja donde se les aplica el impuesto, quedan fuera del mercado. En las automotrices, el margen que dejan de cobrar por esos modelos es compensado por incrementos adicionales en modelos más chicos.

Las jubilaciones y la asistencia social

El aspecto más controvertido y peor elaborado es el caso de las jubilaciones. Observando el gasto del estado se puede apreciar que casi el 60% son jubilaciones. Son muy difíciles de reducir y por eso están en el centro de la escena para controlar el déficit, y se trata de licuarlas.

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Dejando de lado si los beneficiarios son genuinos o no, el hecho es que en el total de gastos de la actual administración las jubilaciones no pueden reducirse, sino licuarse, y siendo las jubilaciones el 60% del gasto total el problema debió haberse desagregado entre el corto y el largo plazo.

Se cometió la habitual ¨gafe¨ de esta administración: anunciaron que la ¨modificación del cálculo implicaría un ahorro de $ 100.000 millones en un año. Ese irreparable error dio todo el plafón necesario para que la oposición utilice oportunamente – con mucha razón – un arma mas: ¨le reducen el pago a los jubilados, es una administración que solo favorece a las empresas¨. Algo que a primera vista parece cierto.

La torpeza de sugerir que las jubilaciones se ajustarán por inflación es una forma de reducirlas significativamente de manera inmediata y una afrenta a la inteligencia de quienes han aportado casi el 20% de sus remuneraciones durante más de 30 años. No es el caso de quienes gozan de asistencias sin aportes ( que son de dos tipos: las de privilegio generadas sin aportes – todos los legisladores, muchísimos miembros del poder ejecutivo – que representan el 20% del total del gasto y las nacidas sin aportes, que son un 34% del total).

Si esta administración sugiere que habrá un crecimiento económico en base a su buen accionar, eso se traduce en un incremento de los ingresos de la población general…excepto a los jubilados nacionales que verán de inmediato licuados el ajuste por inflación porque el crecimiento económico no está contemplado en un ajuste por inflación.

Más de la mitad (54% ) del gasto público primario que suma $2,4 billones depende de la fórmula de la movilidad jubilatoria que ajusta automáticamente 2 veces al año (marzo y setiembre) y cuya característica, es que pondera un ‘conjunto de variables:   la evolución de los salarios y el aumento de la recaudación de los aportes que,se destinan a la ANSeS para el pago de las jubilaciones (es dinero del IVA, Ganancias y otros tributos, que se complementa con el proveniente de aportes y contribuciones).

En los 8 años que lleva de aplicación, la denominada movilidad jubilatoria generó 1.050% de incremento en los haberes mínimos mientras, en igual lapso, el índice de inflación del Congreso subió 870%. Hubo 180 puntos de diferencia real a favor de  los jubilados del monto mínimo que cobraron 20% más que si hubieran ajustado por inflación, tal como propone ahora el gobierno.

Este sistema de ajuste de haberes constituye uno de los obstáculos para una  reducción del tamaño del gasto público en relación al PBI. Esa fórmula basada en la historia que determina el porcentaje de ajuste de las prestaciones será muy discutida y dificilmente aprobada.

Cuando la inflación sube las jubilaciones pierden, tal como ocurrió en 2014 y 2016, y a la inversa, cuando la inflación se desacelera, como meses atrás, las jubilaciones se colocan por encima de los precios. Es decir se propone un segundo relato complementario al fallido Relato de la Reparación Histórica, que no fue reparación y mucho menos histórica y ha ido a morir a la página web del ANSES , done ya no hay respuestas desde hace mas de cuatro meses para nadie.

Ese Relato de la Reparación Histórica  hasta el momento no ha reparado a nadie que gane más de $ 9.000 y tenga más de 80 años, a pesar de haber ingresado la totalidad de los fondos del blanqueo que debió utilizarse para ello. Un populismo sin beneficio social.

 

El día anterior a las elecciones de medio término.

Enviamos a nuestros clientes el informe semanal con anticipación a las elecciones legislativas para que puedan comparar la realidad de lo ocurrido con los pronósticos instalados y las expectativas que se han generado. Sin conocer los resultados.

El gobierno tiene cierto efecto ganador a su favor.

Ostenta el poder nacional, el de Buenos Aires y el de CABA. Con esa acumulación de dominio tiene ventaja para ganar la elección.

El que tiene el poder puede disponer cierta demagogia como – por ejemplo – los créditos ARGENTA, un error de concepto pero que juega a favor de esta administración y en contra de los desprevenidos beneficiarios que son muy pobres, reciben jubilaciones mínimas y son beneficiarios de planes sociales de auxilio.

Estas personas quedaron habilitadas para tomar un crédito con una cuota equivalente al 30% de su subsidio (¿) que se les descontará…luego de las elecciones. Lo más probable es que compren un electrodoméstico y luego tengan 30% menos de ingresos para alimentarse.  Se otorgó a 2 millones de personas del segmento poblacional más contrario a esta administración.

El concepto fue usar los elementos del populismo para vencer al populismo. Es decir, se colocó dinero (temporariamente) en los bolsillos de las familias que no comulgan con esta administración para conseguir algunos pocos votos reacios. No por ese crédito su misticismo respecto de la ex presidente se modificará en lo más mínimo.

La división de la oposición peronista puede hacer olvidar estos errores: la ex presidente pierde un porcentaje decisivo al dividir sus votantes y no logrará sumar mucho tras el cambio de actitud de inicialmente pasiva a combativa tardía a pesar que la reactivación económica ya iniciada claramente aun no llega al conurbano como mayores ingresos, allí la pobreza y el desempleo siguen encima del promedio.

Por otra parte juega muy a favor de esta administración haber logrado que las causas de corrupción arrinconen a la oposición mística.  

Un fuerte contragolpe en la gran disputa por el conurbano

Esta administración contaba con 6 puntos de ventaja en la Provincia de Buenos Aires hasta el debate televisivo en que la candidata ganadora en la Ciudad de Buenos Aires arrojó por laborda un gan caudal de votos bien ganados al presentarse  desaliñada, distraída y poco articulada como ¨más allá¨a un debate con 10 pntos de audiencia en el prime time. Hasta llegó a decir que estaba ¨aburrida¨ de todo. En lugar de conjurar la tormenta del activista desaparecido la candidata se esmeró en declaraciones para desacreditarlo y perder votantes durante el debate y continuó posteriormente con una catarata de disculpas incoherentes.

Por su parte la actual administración tampoco pudo evitar que sus segundas y terceras líneas festejaran anticipadamente en los medios y se relajaran notablemente con lo cual resulta altamente probable que la supuesta diferencia sea mucho menor en realidad, casi hasta desaparecer o resultar negativa por lo cual se instalará la sensación de derrota, creando un pésimo e inesperado escenario para esta administración.

Sólo podrían llegar a conseguir una ventaja clara quitando votos al tercero (4 puntos) y conseguir record de asistencia, todo lo contrario a lo que ocurre cuando hay triunfalismo anticipado y sin haber trabajado en ese sentido.

El panorama para un éxito de esta administración en la Provincia de Buenos Aires se ha deteriorado en forma dramática en pocos días. Hasta la gobernadora de mejor imagen cometió graves errores mediáticos.

Por su parte, la ex presidente tiene como objetivo llegar a 38% desde sus inamovibles 34% también quitando votos al tercero, utilizando en forma inmoral – como es habitual en esa fuerza política – el contexto del caso Maldonado. La señora en los últimos diez días ha visitado Esteban Echeverría, Moreno y La Matanza. Su porcentaje fijo no disminuirá a pesar de la huida de intendentes del PJ que no le restarán los dos o tres puntos por corte de boleta que esperaba esta administración antes de su desarrapado y anticipado cierre de campaña.

Parecería mantenerse un escenario donde las chances estarían para el lado de esta administración siendo eso peligroso para ellos, porque ya no es posible modificar el relajamiento de las segundas líneas (fiscales y punteros poco aguerridos) que fueron quienes aseguraron el triunfo en la elección presidencial y que ahora deben retomar – muy tarde –  una postura agresiva a causa de los múltiples problemas autogenerados por esta administración.

Si se analizan las zonas del conurbano bonaerense de menor a mayor de acuerdo al nivel de pobreza se ve la realidad de la situación social y la intención inamovible del voto.

 

Ezeiza 14.1 -13
Moreno 12.9 -17
Malvinas Argentinas 12.1 -14
La Matanza 11.9 -20
Merlo 11.5 -23
Esteban Echeverría 10.8 -11
Almirante Brown 10.5 -14
Berazategui 10.4 -15
Quilmes  9.2 -2
Lomas de Zamora  8.9 -8
San Fernando  8.6 6
San Miguel  8.2 4
Hurlingham  6.9 -0.4
Gral. San Martin  6.7 4
Avellaneda  5.8 -5
Ituzaingo  4.9 2
Tres de Febrero  4.3 8
San Isidro  3.7 37
Morón  3.5 12
Vicente Lopez  2.4 37
Florencia Varela 17 -26
Jose C. Paz 12 -22
Tigre 11 4
Lanús 5 2

Resulta obvio que donde las Necesidades Básicas no están satisfechas la actual administración pierde y por mucho, mientras en donde solamente el 2.4% de la población es muy pobre la actual administración obtiene 37 puntos de ventaja sobre la ex presidente. Mientras que en Florencio Varela las necesidades básicas son enormes (índice 17) esta administración   pierde por 26 puntos.

En los territorios con menores porcentajes de la población muy pobre, mucho mayor fue el triunfo de la actual administración lo que explica el motivo de los tan populistas créditos Argenta, que no toman en cuenta, cruelmente, el daño generado a quienes los reciben. Mucho mejor y menos costoso hubiera sido un aumento directo de asignaciones, o cumplir con la Reparación histórica en lugar de convertirla en el desalentador primer relato de esta administración.

A menos que este análisis resulte muy errado, en el conurbano de Buenos Aires se alcanzará el mismo resultado de las primarias y a nivel nacional no se logrará superar la historia del radicalismo que ganó en 21 de las 24 provincias con Alfonsín mientras la actual administración solo llegó a 10 y con mucha suerte alcanzará dos más.

Seguramente lograrán tres de los distritos electorales más relevantes: Buenos Aires (total), Córdoba y Mendoza. No sería imposible obtener CABA y Santa fe, con lo cual se llegaría al ideal para esta administración, pero eso está por verse, aunque la elección de Corrientes creó un muy buen clima para la administración.

Como quedaría el Poder Legislativo

Con la elección del 22 de octubre – aun con el catastrófico cierre de la actual administración – se reduciría la desventaja en el Congreso en ambas cámaras, pero sin llegar a la mayoría absoluta en ninguna. Le faltarán entre 8 y 10 senadores y más de 20 diputados. Sin embargo, mejora su capacidad de negociación con los sectores del peronismo para lo que resta del período.

Mientras que por el lado de la ex presidente lo que le podría quedar después de las elecciones es 1 de cada 4 senadores y 1 de cada 3 diputados y solamente del bloque peronista. O sea, no estará en condiciones de condicionar los dos tercios si hay acuerdos entre la actual administración y el resto del PJ. Ya no será una fuerza para complicar a nadie, ni podrá evitar desafueros y expulsiones de corruptos que serán puestos a la luz en el futuro.

Resumen

El resultado será una señal – ahora un tanto alicaída – para alejar las dudas de la vuelta del populismo reduciendo las dudas de los inversores, y lanzando el Programa Económico 2018. Ganar en Buenos Aires reduciría las vacilaciones sobre la gobernabilidad y sepultaría políticamente a la ex presidente. Tres señales relevantes para los mini mercados de argentina.

Quedarán tres fuerzas: la actual administración, el peronismo tradicional  y la oposición mística (la que se moviliza por la ex en el caso Maldonado o cualquier otra cosa, los minúsculos marginales y volubles partidos de izquierda, las desacreditadas organizaciones de derechos humanos y los grupos indigenistas)

No se abandonará el gradualismo económico ni político.

La reforma laboral no se hará porque implica un enfrentamiento directo con el sindicalismo.

Algunos dirigentes sindicales – los más visiblemente corruptos – serán perseguidos y no se tocará la ley de Obras sociales porque esa es la caja de los sindicatos, ni la ley de contrato de trabajo, ni la de asociaciones profesionales y mucho menos las convenciones colectivas de trabajo. Habrá si un acuerdo por productividad (que no afecta el bolsillo sindical) y un blanqueo laboral, que no es poco.

La economía mejora decididamente, pero falta muchísimo

Hay una situación favorable, en lo financiero y en lo económico, una consistente mejoría. Se nota predisposición positiva de los inversores, continuamente el índice MERVAL logra récords y la prima de riesgo país bajó al menor nivel de los últimos años. Los problemas comenzaron a ser enfrentados, el dólar futuro bajó más de 5% desde agosto y – a pesar de los desaguisados de la actual administración – no se produjo la habitual escalada del dólar previa a toda elección, talvez porque en septiembre ingresaron u$s 2.000 millones – préstamos externos – que inundaron la plaza anulando la tradicional especulación de los ávidos operadores locales.

La economía muestra datos que indican una recuperación de la actividad bastante general. De los 36 indicadores económicos que se siguen 33 mejoran. La construcción y la industria se expanden muy aceleradamente, sin que sea una burbuja.

Se llegó a los niveles de 2015 con la mitad de la inflación y sin emitir. Habrá un crecimiento económico de 3% o más en 2017.  Por eso se votará con un clima económico mucho mejor que en agosto.

Las medidas de esta administración están dando resultados positivos, a pesar de no haber conseguido regularizar los grandes números macro.

La inflación es el peor y más feroz enemigo, porque está dentro de la mente del empresario y del consumidor. 

La economía llegaba a la elección de medio término con optimismo político y financiero, desarreglos macroeconómicos y resultados micro positivos por la recuperación de la actividad y los proyectos de inversión que se comienzan a analizar para superar los problemas de costos, rentabilidad y competitividad y las dudas sobre la eficacia de las reformas laboral y tributaria que serán posteriores a las elecciones.

Un triunfo de esta administración en la elección puede generar optimismo político y financiero.Se relanzarán políticamente y los mercados de crédito ratificarán el clima favorable con la argentina

Pero la incertidumbre macroeconómica sigue vigente. La macroeconomía está desbalanceada peor que antes del 10 de diciembre de 2015.

El déficit fiscal primario es más grande y no hay indicios de cómo hará el gobierno para bajarlo en 2018, mientras que el déficit financiero sigue creciendo por la carga de intereses de la deuda.

El BCRA emite moneda indirectamente comprando dólares del endeudamiento; la política monetaria intenta ser contractiva mediante la tasa de interés pero el problema fiscal aumenta los agregados monetarios mucho peor que antes.

El régimen cambiario genera un tipo de cambio real apenas 12% más alto que en 2015 y el déficit externo creció de golpe.

Incertidumbre e inflación 

El principal problema de la macroeconomía es la enorme dificultad para bajar la tasa de inflación. Reducir la inflación será un proceso complejo y largo, es muy difícil bajar de manera permanente por debajo de 1% mensual. En los últimos quince meses, la tasa de inflación promedió 1,8% mensual.

Para bajar la inflación y controlar el movimiento de los precios con una inflación en un piso de 20 % anual durante años es importante tener las cosas claras.

Lo que impide bajar la inflación son los movimientos de precios del mes a mes donde siempre hay algo que impacta a la inflación para que no baje contra el mes anterior.

También la actitud empresarial (cuyo razonamiento está absolutamente distorsionado por décadas de inflación de dos dígitos ya internalizada psicológicamente) en la que cuando aumenta el consumo ellos automáticamente incrementan los precios por terror a perder márgenes.

Juega también la realidad objetiva de que el actual régimen fiscal sigue siendo inflacionario, idéntico al de los años anteriores.

Todo aumenta siempre en la mente de un empresario y un consumidor en argentina

Siempre hay algo que hace que la inflación baje poco o no baje contra el mes anterior.

Los meses en que suben las tarifas, la inflación supera 2%. Seguramente pasará en noviembre cuando se actualicen la electricidad y el gas. Durante el período de quince meses de desinflación, el boleto de colectivo y tren no aumentaron y eso es un precio totalmente ridículo que deberá aumentarse.

Otro ejemplo es que cuando los precios estacionales deben bajar (frutas, verduras, indumentaria, turismo) la inflación de esos meses baja a 1,5% pero cuando es al revés supera el 2%.

La última vez fue mayo 2017 (1,3% de inflación porque bajaron frutas y verduras) y en contra fue en septiembre 2017 que casi llega a 2% en el GBA porque aumentó ropa).

En octubre se cuidaron de aumentar tarifas y con la estacionalidad a favor, la inflación será más baja que en septiembre.

En los últimos quince meses los precios regulados aumentaron al mismo ritmo que la novedosa inflación núcleo y ambos crecieron como la inflación general: 1,7% promedio mensual la general, 1,7% la núcleo y 1,8% los precios regulados.

Como puede apreciarse a menos que haya intervención estatal los precios suben todos por igual porque nuestra compañera inflación es de origen macroeconómico y psicológico.

Con la administración anterior, la tendencia inflacionaria era 20 % anual ascendente y con ésta es 20 % anual descendente.

Hay un avance cualitativo y cuantitativo de la política monetaria pero igual es difícil bajar del 1,5% mensual de inflación. Hay un proceso de desinflación en marcha pero dentro de un régimen macro fiscal y monetario todavía inflacionario. No hay aún un cambio de régimen que apunte contundentemente a un dígito de inflación genuino y sostenible.

 El grave problema del déficit fiscal y el déficit de cuenta corriente (salen más divisas de las que ingresan)

 

Esta administración ha optado por fijar metas de inflación como la gran mayoría de los países en desarrollo: se fija la tasa de interés, y se sostienen tasas reales positivas para bajar la inflación y no se achica el déficit fiscal pero se mantiene un gasto público constante en términos reales de mucha mejor calidad: más gasto social, más obra pública y menos subsidios.

El déficit se financia con deuda externa y el BCRA sólo emite para convertir los préstamos en dólares a pesos dentro de un sistema de flotación cambiaria.

La combinación de alta tasa de interés con déficit fiscal financiado tomando deuda en los mercados internacionales, genera un déficit de cuenta corriente creciente que está llegando al 5% del PBI, por el exceso de gasto del sector público y no por inversión privada.

Tomar  endeudamiento externo para financiar el déficit fiscal hace que el dólar sea barato porque el ingreso de dólares – para cubrir el déficit del sector público- provocan una oferta que la administración tiene que transformar en pesos para cubrir su déficit y eso genera un atraso del tipo de cambio real o apreciación del peso.

El peso argentino a octubre de 2017 está apenas un 15% más devaluado que aquel que dejó la administración anterior en noviembre de 2015.

Este tipo de cambio no ayuda para exportar y desalienta la inversión privada.  Un déficit fiscal financiado con deuda también hace mucho más difícil bajar la inflación, lo que hace mucho más caros los productos a exportar. Hay que mantener un delicado equilibrio para no agravar el déficit de la balanza de pagos.

Por eso hay dos déficits crecientes, el fiscal (se gasta más de lo que ingresa por impuestos) y déficit externo y con el atraso del tipo de cambio todo indica que este esquema macroeconómico no puede ser sino transitorio y será indefectiblemente modificado.

Como el déficit fiscal es en pesos, esta administración vende los dólares que obtiene en el exterior al BCRA y éste le entrega los pesos. Entre enero y septiembre de este año, el Gobierno tomó deuda en dólares y euros por el equivalente a más de US$ 72.000 millones.

También se necesita emitir pesos para comprar dólares en el mercado de cambios y evitar que se siga abaratando el dólar (se compraron u$s12, 650 millones en lo que va del año). Por eso crece la base monetaria, y se absorbe colocando LEBACS.

No quedan dudas entonces que el esquema actual es muy temporario porque aumenta la deuda externa y la deuda en LEBACS y habrá que tomar las medidas para reducir el déficit fiscal o modificar la forma de financiarlo.

El déficit externo es muy grave 

Las cuentas externas de los primeros seis meses del año muestran deterioro e indican que el año 2017 terminará con un déficit externo de 5% del PBI. En 2016 fue de 2.7%.

El déficit de la cuenta corriente (el total de ingreso vs. salidas de divisas) pasó de u$s7, 707 M en el primer semestre de 2016 a u$s12, 889 M en el primer semestre de 2017, es decir aumentó casi 70% o 1.3% del PBI.

Mucho, porque se exportó u$s3, 161 menos que las importaciones; hubo mayor gasto de turismo (-u$s1, 281 M) y se pagaron los primeros intereses de la deuda externa (-u$s962 M).

En este octubre hubo nuevas colocaciones por U$S 800 millones en Letras del Tesoro que vencen en mayo y octubre de 2018 y $ 22.540 millones de Bonos en pesos a la tasa Badlar – 200 puntos básicos con vencimiento 2022-.

Con estas colocaciones de deuda, que no incluyen los créditos de organismos financieros internacionales ni los adelantos transitorios del Banco Central ni las emisiones que realizan las Provincias,  se pagan vencimientos de deuda de capital e intereses y el déficit fiscal.

En la cuenta capital, como en cualquier año electoral, a medida que se acercan las elecciones, la formación de activos externos tiende a acrecentarse. En esta oportunidad se ve una desaceleración del ritmo de compra de divisas luego de las PASO. El promedio del trimestre alcanzó los U$S4.603 millones de egresos con una notable desaceleró en septiembre a U$S4.217, un nivel 82% superior que el mismo mes del año anterior. Un buen resultado para esta administración.

El proyecto de Presupuesto 2018 calcula que la deuda pública nacional durante 2017 crecerá en U$S 44.000 millones, pero estimamos que podría ser mayor.

Para 2018 el stock de deuda crecería en U$S 52.000 millones también por el déficit fiscal y las refinanciaciones de vencimientos de deuda. Este aumento será por el aumento de la de la colocación de deuda externa.

Hay un aumento del déficit de la cuenta corriente y su consecuente continua acumulación de reservas internacionales porque desde 2016 ingresan dólares por la colocación de deuda pública en los mercados internacionales en exceso del déficit de cuenta corriente, y por eso crecen las reservas internacionales.

El déficit de la cuenta corriente llegará a u$s 30.000 millones (4.6% del PBI), con un deterioro de u$s 10.000 millones con respecto a 2016. 

El deterioro es porque se importa más de lo que se exporta.

En los primeros ocho meses de 2016 el déficit de la balanza comercial fue   u$s 5.000 millones pero en 2015 hubo un superávit de u$s1, 800 M. Esto fue por el aumento de las importaciones que crecieron 17% pero las exportaciones bajaron 2.4%. En 2015 las importaciones estaban prácticamente cerradas y había una enorme demanda contenida.

Más allá de la coyuntura, lo cierto es que a las exportaciones argentinas son bajas desde hace mucho por los enormes costos internos a causa de impuestos e ineficiencia estatal que esta administración no ha encarado en forma enérgica, aun.

Si se compara con el año 2011 cuando se exportaron u$s 83.000 M y se importaron u$s73, 000 M, el superávit comercial ascendió a u$s10, 000 M.  Naturalmente conteniendo importaciones al máximo y generando recesión.

Ahora, el déficit comercial fue de u$s4, 100 M, lo que implica un deterioro de u$s13, 120 M con respecto al superávit comercial registrado en 2011.

Esto no tiene que ver con los precios, porque los precios de las exportaciones cayeron igual que los precios de las importaciones sino que se debe a la baja del tipo de cambio real multilateral (la relación entre los valores de las monedas de los países con los que comerciamos) lo que bajó la capacidad exportadora.

El tipo de cambio para nuestras exportaciones pasó de $23 en 2011 a $17 bajando un 26% es decir que el peso es 35. % más caro en términos reales.

En argentina crecen tanto el déficit de la cuenta comercial como el déficit de la cuenta corriente. Por lo general, en los países con déficit fiscal la política económica fomentó la reducción devaluando la moneda local o bajando dramáticamente el gasto del sector público.

En resumen, el déficit comercial y el déficit de la cuenta corriente están incrementándose. El principal problema no es la magnitud del déficit sino que éste se debe a un elevado déficit del sector público que debe ser financiado por el resto del mundo.

CONCLUSIONES

Los dos déficit hacen a la economía muy vulnerable ante cualquier alteración en las condiciones financieras internacionales. Por eso son imprescindibles cambios importantes en la política económica.

Esta administración debe reducir el déficit fiscal primario a 3.2% del PBI en 2018 y hacer las reformas estructurales necesarias para reducir el costo interno bajando el costo de un estado enorme e ineficiente.

Cuando hubo que reducir déficit gemelos, se hizo mal. Fue en los tres períodos en que hubo déficit gemelos superiores al de 2018 (fue en 1975, 1981 y 1983). Hoy se cuenta con un régimen cambiario flexible, cuyo ajuste evita devaluaciones forzadas y alocadas.

Se comenzará a emprender cambios macro y estructurales, para evitar una corrección inequitativa de los desequilibrios.

Hay un bajísimo nivel de crédito (12% del PBI con mucho margen para que el crédito al sector privado aumente y empuje la recuperación de la economía, reduciendo el problema de los déficit gemelos.

Si esta administración consigue romper el estancamiento y crecer por varios años, el riesgo del déficit gemelos desaparece.

La política macroeconómica necesita rectificaciones. En 2018 y probablemente en 2019 habrá financiamiento externo para cubrir los abultados déficits gemelos. Luego…se verá.

 

Perspectivas Económicas a 15 días de las elecciones legislativas que pueden resultar en el inicio de un nuevo país.

Contenido

La economía real

Se mantendrán  tasas altas a lo largo del año 2018

La coyuntura en general

Los números en que se basan el análisis

La recuperación

 

Se ha instalado una especie de consenso generalizado en cuanto a que se habría alcanzado una coyuntura mucho mejor en la situación económica. Y también en materia política muchos descuentan un triunfo holgado de esta administración en las legislativas de octubre, todo basado en percepciones subjetivas y encuestas, algo que sorprende ligeramente por no tener fundamento sólido y mucho menos si la percepción se apoya en los encuestadores que en general son poco confiables. Nada está dicho.

Los operadores creen que las chances de superar a la ex jefa de la administración anterior han aumentado y por eso la habitual especulación de vender caro divisas en las próximas semanas para recomprar luego de las elecciones tomando ganancias no les resultará fácil si en el imaginario popular se fortalece esta idea triunfalista no justificada.

Algunos analistas toman lo escuchado de las segundas o terceras líneas de la oposición (algo que puede o no ser cierto) y creen que también la oposición percibe una derrota de la ex jefa de la administración anterior, lo que generaría una oportunidad para desplazarla y buscar una reunificación amplia de la oposición. Una exagerada especulación.

Los anuncios económicos contienen excesos pre electorales cuando los más optimistas anuncian que la economía deja de ser neutral para convertirse en algo positivo para esta administración. Es cierto que el rumbo es muy bueno, pero hasta ahora solo para detener (y muy bien) un desastre anunciado.

Esta administración tiene cierta ventaja a su favor porque maneja el poder nacional, el de Buenos Aires y el de CABA. Es la ventaja para ganar la elección. El que tiene el poder puede hacer, por ejemplo, los créditos ARGENTA que son un muy grave error de concepto que juega a favor (los beneficiarios son AUH, jubilaciones mínimas y planes que pueden pedir un crédito sobre los subsidios del 30% por los próximos doce meses que le van cobrando con intereses y lo más probable es que se compren un electrodoméstico con la plata de la comida de los chicos de los próximos meses). Se le dio a 2 millones de personas del segmento más cerrado a favor de la ex presidente. Parece que esta administración piensa que tiene UE usar los elementos del populismo para vencer al populismo. Da dinero a las familias que nunca los votarán, y que malgastarán todo el dinero…  

La oposición está dividida y esto perjudica a la Sra. ex presidente porque de haber competido con su empleado hubiera tenido 6/7% más de votos.

Las buenas noticias sobre la economía mejoran la visión general pero no alteran lo que piensan los talibanes de la ex presidenta, y no llegan conurbano al conurbano donde la pobreza y el desempleo siguen muy por encima del promedio. Esta administración instala los ARGENTA que van donde no llega el derrame ni la obra pública, pero que serán totalmente inútiles.

La verdadera lucha es en Buenos Aires.   

Las encuestas que hace la administración los dan ganadores por 6 puntos. Hacen grandes esfuerzos para evitar el triunfalismo en sus propias filas para no desalentar el esfuerzo o minimizar una supuesta victoria. Es peligroso regodearse de antemano porque si por 1 o 2 puntos (que es lo más probable) tendrá gusto a poco. Por eso dicen “estamos cabeza a cabeza” aunque saltan en secreto. Creen haber sacado puntos a Massa (5 puntos) y haber promovido mayor concurrencia. Wishful thinking incomprobable.

Los votos de la ex jefa de la administración pueden ser menos: la Sra.  desafía cierto riesgo a intendentes del PJ que le amenazan con quitar dos o tres puntos por corte de boleta. 

De acuerdo a la encuestadora Elypsis, bien independiente, la imagen de esta administración sigue alta y estable.

La imagen de la Gobernadora es 59%, la más alta tanto dentro del oficialismo como de la oposición, y la del Presidente es 47%. El candidato oficial a senador en Bs.As. llega al 49% y la de la candidata a 22%.

 La imagen positiva de Cristina en fuerte baja. La “imagen positiva” de la ex mandataria 34%, con una gran disminución desde mediados de agosto. La candidata de frente 1 País cuenta con la imagen más alta, 36%, mientras que tanto el ex empleado como el ex Jefe de Gabinete juntos no superan siquiera a la candidata oficial que tiene 22%

Mientras la imagen negativa de la ex mandataria aumenta. Su imagen negativa ya se acerca al 50%, subiendo fuertemente en las últimas dos semanas y alcanzando uno de los niveles más penosos para ella desde que se realizan mediciones, con una suba de 6% desde mediados de agosto.

La actual administración mantiene la diferencia. Tanto Presidente como Gobernadora se encuentran en sus niveles máximos en las últimas semanas, de 46% y 58%, respectivamente. Mientras tanto, dentro de la oposición, la ex mandataria retrocede al 29%, con el reto de la oposición en niveles estables del 18% y 23%.

Si la administración toma estas cifras como na victoria anticipada, cometería un inmenso error, porque las encuestas, los fiscales, los punteros y las boletas de papel en este país son opuestos.

Economía real y el sector financiero

No  debe sacarse de foco que la economía sigue con los mismos problemas de fondo y que ningún anuncio hará dar ni un paso atrás a los convencidos de las virtudes del  populismo y mucho menos a su líder, lista para asumir en un Congreso donde su experiencia y falta de escrúpulos hará muy difícil la gobernabilidad con sus 10 u 11 senadores, siempre que el PJ no la aísle en un mini bloque, algo muy probable y la convierta en una semi paria con tres senadores cuando la vean sentada en un banco frene a tres jueces.

Mientras tanto en el sector financiero (Bancos y cuevas), hay una sensación optimista, basada en que el riesgo país es mucho menor y el dólar futuro se calcula parejo con una inflación no demasiado superior a las metas del eficiente Banco Central, y porque sube el Merval con nuevos récords lo cual no es mucho decir en el minúsculo mercado donde con poco dinero lo sacude hacia cualquier parte.

En el exterior parecen creer el marketing oficial y el riesgo soberano es el más bajo de los últimos diez años.

En la economía real

La economía real muestra recuperación. Todos los sectores indican crecimiento. El consumo y la inversión crecen. No hay duda del incremento de la confianza de los agentes económicos con los mismos argumentos del marketing electoral de esta administración.

La inflación anual se encuentra estacionada en los niveles que registró entre agosto de 2016 y enero 2017 y excediendo las metas deseadas. El año 2018 será de crecimiento con posibilidades de tener dos años seguidos de crecimiento económico después de seis años malos.

Se mantendrá la política contractiva hasta fin de año para acercar a la meta de 2018. Aunque posiblemente el 2017 cierre con una inflación cercana al 1.3% mensual, el BCRA se ha fijado bajar al 1% para comenzar un 2018 donde enero y febrero jugarán en contra porque la leve recuperación del consumo hará que los especulativos precios turísticos impacten en la tasa de inflación, por lo que es imprescindible seguir con la política monetaria contractiva para estar cerca del 10% (± 2%) para 2018.

Hay una pequeña recuperación de salarios y un buen aumento de la demanda por inversión, pero las subas de tarifas afectarán la inflación del 2018. La inflación tendrá un gradual descenso con subas de precios regulados y presiones por aumento de salarios.

Se mantendrán tasas altas a lo largo del año 2018

Con la inflación por delante de lo deseado, se mantendrá la contracción monetaria durante 2018, con tasas reales similares a las de 2017. Posiblemente la tasa de Lebacs a 35 días terminará 2017 a 19.5% (23% promedio), con una tendencia que debería invertirse en el transcurso del 2018.

El costo de las Lebac no impide mantener tasas altas. El impacto de pagar intereses reales de 8% (cercanas a las actuales) durante 2018 sería un 2% del PBI. Pero si las tasas reales fueran 4% (algo razonable para garantizar el camino hacia la baja de la inflación núcleo), los intereses serían de 1.5% del PBI. Ninguna de los dos números es un impedimento para seguir adelante con una política monetaria contractiva. Por lo cual seguirá.

El peso seguirá sobrevaluado (dólar bajo), a causa de las tasas altas y el ingreso de capitales extranjeros por los préstamos para financiar el déficit. Se mantendrá la tendencia a la apreciación observada en 2017 y el BCRA intervendrá de tanto en tanto cuando haya comportamientos excesivamente elásticos del tipo de cambio, procurando que no se mantenga un dólar muy bajo por mucho tiempo.

De esta forma, se puede estimar una apreciación de 4% del TCRMe (tipo de cambio multilateral, es decir el tipo de cambio combinado de los países con los que comerciamos) dificultando aún más las exportaciones no tradicionales. 

La coyuntura en general, el mediano plazo, el que importa

En general el país parece estar mejor que hace dos años. La macroeconomía sigue con fuertes desequilibrios por la falta de un programa económico abarcativo, conocido y consistente.

Pero no se puede dejar de lado la realidad que indica que en agosto de 2017 el ingreso de 24 millones de personas (53% de la población) fue de $12.500 mensuales y que tomando los ingresos de todos los hogares, donde pueden existir uno o más ingresos del grupo familiar, la mitad de las familias recibe menos de $ 18.400 con un ingreso promedio de $ 23.500.

Esa dimensión minúscula del mercado es muy clara para la administración actual: saben bien – o no estarían allí – que el mercado interno es muy chico, ínfimo, y que no se puede crecer por falta de escala. El aumento de la demanda agregada depende de los ingresos de una gran masa de la población y no hay expansión rápida posible, en especial sabiendo que 7.800.000 personas trabajan para el estado en forma totalmente improductiva.

Al mercado externo se llega hoy con dificultades: los costos internos son tan elevados que se requiere un dólar muy alto y un tipo cambio multilateral favorable con precios de las commodities crecientes para poder exportar e incrementar el ingreso per cápita, nada de todo eso ocurre.

Esas necesidades están lejos, pero mucho más cerca hay un déficit fiscal enorme, una estructura laboral costosísima a causa del mismo estado, una presión impositiva insostenible y fuertes corporaciones que todavía hacen creer a sus miembros que hay algo para repartir.

Lo anterior dentro de un medio ambiente internacional condicionante con commodities a la baja y situaciones que parecen lejanas pero que un Acto de Dios puede generar problemas.

Los números para respaldar lo descripto. Lo que no se puede cuantificar, es charla de café.

Desde las primarias de agosto el riesgo país bajó a 373 puntos básicos, llegando al menor nivel con esta administración por la caída del riesgo puro (-58) algo mayor que la baja del riesgo latinoamericano -21.

La insignificante bolsa aumentó 22.3%. El mercado cambiario se descomprimió: bajó la demanda de dólares que se había incrementado para especular en los 45 días previos a las primarias, y el dólar futuro bajó 4.8%, ubicándose el tipo de cambio para fin de diciembre de 2017 en $18.4 que asume un 1.35% en promedio de tasa de inflación mensual.  

Mejoró la confianza en el corto plazo y la perspectiva a mediano plazo por la probabilidad de que la actual administración sume poder político en octubre sin lograr mayoría parlamentaria aunque mejor posicionada para la elección presidencial de 2019, porque aún no hay una figura consolidante dentro de la oposición.

Las cuentas nacionales indican que la economía reacciona desde el tercer trimestre de 2016 y con tres trimestres seguidos en alza aumentado al 3.9% anual. El primer semestre del año es 1.6% superior que el primer semestre de 2016. 

Hubo una fuerte mejora del nivel de actividad a causa del incremento de 4.4% anual de la demanda doméstica (consumo) pero el sector externo – con pésima performance – anuló dicho aumento.  

El consumo privado aportó 2.8 puntos de aumento al PBI respecto al primer trimestre (de 0.7%). El consumo público siguió creciendo en el segundo trimestre por la obra pública de campaña electoral. La inversión creció 7.7% anual en el segundo trimestre y agregó 1.4 puntos al incremento del PBI.

Lo muy negativo son las exportaciones que retrocedieron pese a la aceleración del comercio global mundial. Los volúmenes bajaron en el segundo trimestre 1.2% con respecto a 2016 y con una disminución de 7.1% respecto al primer trimestre.

El incremento de la demanda doméstica aumentó las importaciones con un dólar barato que jugó a favor. Las cantidades importadas aumentaron en el segundo trimestre un 9.1% anual. En agosto los volúmenes importados aumentaron mucho: 19.7% anual y llegaron en ocho meses a una suba de 10.2% anual.

Porque cayeron las exportaciones y aumentaron las importaciones el sector externo neto hizo caer 2.5 puntos al PBI en el segundo trimestre que hubiera crecido un 5.2% en lugar de 2.7%. Pero los analistas mediáticos no han tomado nota de ese muy negativo aspecto.

En dólares el déficit de la balanza comercial de 2017 será u$s7, 800 M y en 2018 podría ser aún mayor.  Esto no anula los buenos adelantos, pero es un indicador de la demora que habrá hasta llegar a una situación donde se perciba en la población una mejora concreta.

 La recuperación

La recuperación de la economía doméstica en el sector real parece generalizada, en el segundo trimestre del año, 13 de 15 sectores mostraron un crecimiento. El sector financiero siempre encuentra la forma de estar de fiesta con enormes ganancias, sea cual fuera la situación general.

Alcanza con mirar los balances de los bancos aun sin ajustarlos por inflación, algo que si se hiciera generaría grandes ingresos por impuestos a la ganancia. Hasta el Banco Provincia de Buenos Aires puede hace campaña regalando uno de cada dos productos a todos sus clientes de retail dos veces por mes utilizando en diez oportunidades de compra tan solo el 20% de sus utilidades.

Al cierre del segundo Julio la economía aún no había alcanzado su nivel máximo anterior que fue en el tercer trimestre de 2015 (estuvo 0.8% por debajo), pero logrará alcanzar ese nivel aunque algunos sectores productivos no alcanzaron su nivel máximo previo.

Entre los indicadores sectoriales se destaca la actividad de la construcción. Las ventas de insumos de la construcción subieron en agosto un 3.5% con respecto a julio y 24.3% en un año.

Hay más empleo en el sector: el nivel de ocupación aumentó un 11.5% anual habiendo más de 40.000 nuevos puestos de trabajo privados en el último año, habiendo incorporado 439,916 mil trabajadores en total. 

Creció el crédito al sector privado. Los préstamos al sector privado aumentaron en septiembre 20% anual por encima de la inflación. El crédito hipotecario aumentó un 15.5% real con respecto al segundo trimestre 78% anualizado, creciendo más de $300 millones por día hábil incluyendo los créditos hipotecarios para jubilados en el marco del plan ARGENTA.

 La recuperación de 2012/2013 se extendió por 4 trimestres consecutivos y la recuperación de 2014/2015 duró 5 trimestres; mientras que en esta oportunidad la economía lleva cuatro trimestres de recuperación y todo indica que se extenderá. 

La recuperación parece sostenida. Los indicadores que anticipan ciclos, son positivos.

En este contexto, se llegará a las elecciones de octubre con un clima más favorable para la actual administración que al inicio del año cuando todavía eran pocos los signos positivos que mostraba la economía. Pero al núcleo duro de los seguidores místicos, nada los conmoverá.

El 2017 cierra con un crecimiento económico que alcanzará a 3.0%.

El 2018 tiene arrastre estadístico de 1.3 puntos y parece que se terminará el fatídico ciclo argentino de un año de crecimiento y uno de recesión. La economía tendrá en 2018 un crecimiento moderado y positivo de 2.6/2.7%, inferior al de 2017, porque es imprescindible mantener la política monetaria contractiva y debería haber un fuerte ajuste del déficit fiscal.

 Inflación y política monetaria. Un Banco Central impecable.

Con respecto a la inflación, el aumento de precios minoristas fue de 1.4% mensual en el mes de agosto, con una suba anualizada de 18.4% y un aumento anual de 24.0%.

La inflación núcleo de agosto fue de 1.4% mensual, (anualizado de 19.6%) y una suba total para 2017 de 22.1% casi dos puntos menos que el IPC, lo cual es un claro indicador de dos elementos: hay formadores de precios y aun no se terminan de ajustar los precios relativos. Las cifras no son opiniones, son realidades.

La inflación mensual retornó al nivel de agosto de 2016 y enero de 2017. La inflación de septiembre no será inferior. El IPC de septiembre será 1.6% con una inflación núcleo o core mayor que la inflación nivel general. 

Si la inflación nivel general fuera 22.7% entre diciembre 2017/diciembre 2016 y la inflación núcleo de 20.5%, la tasa de inflación no permitiría cumplir co el 1% mensual deseado por el BCRA causa del aumento de la luz de alrededor de 26% a partir noviembre y el aumento del gas a partir del 1º de diciembre, más el incremento del agua y de las naftas. Corrobora lo afirmado: no se terminan de corregir los precios relativos.

Pese a la impecable gestión del BCRA las expectativas de inflación se resisten, pero no por causas monetarias sino porque los empresarios argentinos están muy cerca (o quizás lo fueron siempre) de ser oligopolistas y tienen las expectativas totalmente distorsionadas por más de medio siglo de sobre exposición a una inflación de dos dígitos.

Las tasas esperadas de inflación han venido subiendo en lugar de acercarse a lo esperado por la autoridad monetaria. Esto se da pese a que el BCRA mantiene con el coraje de enfrentarse (y derrotar) al resto del equipo económico con tasas de interés reales altas de 9% anual y a que presta atención extrema a la curva de rendimientos de las LEBACS.

Mantienen desde abril la tasa de referencia en 26.25% anual y si la inflación de septiembre es baja como corresponde a la estacionalidad, empezarán a bajar las tasas de interés.

 

En 2018 seguirán firmes las tasas para llegar a la meta inflacionaria de 8/12% en el año.

La inflación nivel general para 2018 no será más baja que 15/16% con una núcleo de 12%.

La política monetaria es compleja: el BCRA mantiene una política restrictiva con altas tasas de interés reales para bajar la inflación pero el crédito al sector privado aumenta, empuja para arriba al PBI y el empleo. O sea que simultáneamente se restringe la demanda y se utilizan mecanismos para expandirla.  Y es correcto a la luz de los resultados.

Además al fijar la tasa de interés, la base monetaria la determina el mercado con el BCRA obligado a emitir moneda para comprar los dólares de la financiación del déficit, a diferencia de otros bancos centrales con esquemas de metas de inflación.  Pero hasta el momento han hecho una tarea muy prolija, excelente, tanto en el planeamiento como en la operación intradiaria lo que demuestra que hay técnicos de primer nivel en la mesa de operaciones financieras.

Como debe ser: números para respaldar afirmaciones

En números, porque de lo contrario todo se convierte en opiniones de sobremesa: en 2017 el BCRA emitió $300.00 M para financiar el sector público: $100.000 M para financiar el déficit del Tesoro y $140.000 M para comprar los u$s11, 650 M de dólares que el Tesoro consiguió colocando deuda en el exterior, más otros factores expansivos menores por $9,061 M.

La demanda de base monetaria aumentó poco $80.000 M con un incremento de la oferta de $300.000 M, por lo cual esterilizaron $230.000 M. con Lebacs. 

Por eso el stock de LEBACS aumentó 60% en 2017, pero la base monetaria solo 10%, siendo actualmente el stock de Lebac el 123.5% de la base monetaria (más que todo el dinero en circulación) lo cual a un lego podría alarmarlo, pero no es tan grave.

Durante la nueva administración el stock de Lebacs aumentó 255%, y la base monetaria 45.% porque el  déficit fiscal fuerza a la actual administración a endeudarse en los mercados internacionales, pero los dólares que éste consigue luego tienen que ser cambiados por el BCRA por pesos, lo que obliga al Banco Central a colocar LEBACS para absorber el exceso de pesos no demandado por el mercado, que tiene – obviamente después de medio siglo con records mundiales permanentes de inflación – cierta aversión por la ¨preferencia de liquidez en pesos¨.

De este modo, el BCRA está acumulando reservas internacionales, que coloca al 1% en divisas y las financia colocando deuda del BCRA al 26.50% anual en pesos, un negocio bueno pero que no debe durar mucho.  

Con esta política monetaria restrictiva en la tasa de interés y expansiva en el crédito bancario, el BCRA está logrando que las expectativas de inflación se acerquen a la meta inflacionaria establecida y que la tasa de inflación efectiva llegue al nivel deseado.

El verdadero problema; deficit fiscal

De inmediato, un minuto más tarde de las elecciones y si el resultado es favorable a la nueva administración deben comenzar a reducir el abultado desequilibrio del sector público. Hay dudas sobre cómo hará la actual administración para comenzar a bajarlo en 2018. 

Hasta la fecha, en lo que va de la actual administración, no hubo una reducción del déficit fiscal sino un incremento, tanto el déficit primario como el déficit global que muestran incremento.

El déficit primario pasó de 3.6% del PBI en 2015 a 3.8% del PBI hoy. Si se quita el blanqueo el déficit primario aumentó aún más: 3.6% del PBI en 2015 contra 5.3% los últimos doce meses. Hay un incremento después del pago de los intereses de la deuda pública aun incluyendo los ingresos por el blanqueo, el déficit subió de 4.8% del PBI en 2015 a 5.8% en los últimos doce meses.

Los aspectos positivos: en materia fiscal 1. la actual administración mantiene constante el gasto primario. 2. cambiaron las fuentes de recursos, bajando el financiamiento por colocación de deuda en los mercados internacionales, lo cual fue posible gracias a la salida del default. 

Otro cambio drástico fue la composición del gasto público: esta administración se ha inclinado por aumentar el gasto social y la obra pública y reducir los subsidios económicos.

En los primeros 8 meses de 2017 el gasto primario fue constante en términos reales. El gasto en prestaciones sociales, que incluyen jubilaciones, creció un 39% nominal (10.2% real

Conclusiones

2018 será el año de una reforma Fiscal Gradual con reducción del déficit primario, gasto primario constante en términos reales y déficit fiscal global después del pago de intereses cerca del 6% del PBI con financiamiento externo en los mercados internacionales. 

 LA POLÍTICA ECONÓMICA DESDE NOVIEMBRE 

 Hace un año HABÍA dos crisis potenciales 1. el problema de una recesión cíclica y 2. un posible estancamiento.

En los últimos 43 años el PBI per cápita de nuestro país creció 0.7% promedio por año; de mantenerse ese crecimiento la Argentina necesitaría 120 años para duplicar su nivel de ingreso por habitante.

Hoy la Argentina está en recuperación. En plena fase positiva del ciclo económico, el recurrente karma de que todo ciclo expansivo se extendía cuatro trimestres parece cambiar. Todavía no se han hecho reformas estructurales para crecer a tasas más altas pero desde noviembre comenzarán.

La economía está mejor en lo político, en lo financiero y en lo económico y ya sin los grandes desbalances macroeconómicos.

Hay un durísimo déficit fiscal, el déficit de cuenta corriente aumenta, sigue el atraso del tipo de cambio que desalienta la inversión y la exportación, con un stock de deuda creciente.

 Falta mucho para llegar a las metas de inflación dispuestas por el BCRA., y faltan las imprescindibles reformas de fondo para aumentar la inversión, la oferta de trabajo y la productividad.  

Deben esperarse medidas concretas para bajar el déficit fiscal y profundas reformas para atraer la inversión importante, para mejorar la oferta de trabajo y aumentar la productividad.

Recordando que todos los países emergentes (estatus al que todavía no se ha llegado llegado) duplican su ingreso por persona cada 25 años, los vecinos regionales cada 40 años y argentina tal como está hoy requiere más de 90 años.

Esta afirmación parece alarmante porque genera la percepción de que es casi imposible que la gran masa poblacional – tomados en su conjunto y en promedio – lleguen a percibir en su calidad de vida una economía próspera hasta dentro de más de una generación.

Pero el camino es bueno.

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